国内知名的聚烯烃发泡材料供应商祥源新材

今日新股我们一起梳理一下祥源新材，公司专注于聚烯烃发泡材料的研发、生产和销售。公司拥有先进的生产设备和生产技术工艺，经过十余年的发展，现已成为国内知名的聚烯烃发泡材料供应商。在建筑装饰材料领域，公司是国内地板地垫类电子辐照交联聚乙烯发泡材料（IXPE）主要供应商，具备抗菌、防静电、防滑等特殊用途的IXPE 产品的生产能力；在消费电子产品领域，公司是国内少数具备规模化自主生产0.06mm 超薄IXPE 的企业之一；在汽车内饰材料领域，公司是国内少数已实现批量化生产电子辐照交联聚丙烯发泡材料（IXPP）能力的企业之一。在消费电子产品领域和汽车内饰材料领域，公司正在逐步实现相关产品的进口替代化。

聚烯烃发泡材料是制造建筑装饰材料、消费电子产品、汽车内饰材料、电器产品及医疗器械等产品的重要功能性材料。产品具有高回弹性、高耐候性、高绝缘、降噪隔音、防水密封、保温隔热、密度小、易成型等一系列特征，经过添加其他材料还可具备抗菌、抗静电、阻燃、防滑等特殊性能，能满足多个行业的特殊要求。在全球工业升级改造及环保要求不断提高的背景下，聚烯烃发泡材料替代传统发泡材料的趋势愈发明显，拥有广阔的行业发展前景。

公司的产品被广泛应用于国内外知名品牌的产品中，具体如下：在建筑建材领域，公司的产品通过下游客户进入了财富500 强企业Home Depot、Lowe’s 的供应体系；在电子消费产品领域，公司的产品被应用在OPPO、vivo 等知名品牌的电子产品中；在汽车内饰材料领域，公司的产品被应用在福特、长城、长安等品牌的机动车辆中；在家用电器领域，公司的产品被应用在美的、格力、海尔等品牌的电器产品中。

公司主要产品按基材种类及工艺主要可以分为电子辐照交联聚乙烯发泡材料（IXPE）及电子辐照交联聚丙烯发泡材料（IXPP）。

IXPE 及IXPP 同属于聚烯烃发泡材料，均具有高回弹、耐腐蚀、易成型、隔音、密度小等一系列特征。

公司产品主要以IXPE 为主，目前正逐步拓展IXPP 领域。随着新材料相关技术的不断进步，人们对汽车提出了轻质、节油、安全、环保等一系列的高标准要求，轻量化已成为汽车工业发展的主流方向。IXPP 以其优良的耐热、缓冲及热成型性能正逐渐替代传统的金属及复合材料，成为汽车内饰的一种重要原材料。目前公司生产的IXPP 已被福特、长安、长城等知名品牌作为汽车内饰材料。

按产品特性，公司生产的聚烯烃发泡材料主要分为普通应用型产品、性能增强型产品及功能增加型产品三种，各系列的主要特性及应用领域如下：

泡沫塑料是由大量气体微孔分散于固体塑料中而形成的一类高分子材料。泡沫塑料按其柔韧性可分为软质、硬质和处于两者之间的半硬质泡沫塑料。公司的主要产品属于软质泡沫塑料，典型的软质泡沫塑料包括聚乙烯（PE）、聚丙烯（PP）、乙烯-醋酸乙烯酯共聚物（EVA）、聚氯乙烯（PVC）、聚氨酯（PU）、聚苯乙烯（PS）等。

公司处于本行业中的软质泡沫塑料制造领域，主要产品为聚烯烃发泡材料，处于产业链中游位置。

泡沫塑料制造行业的上游为发泡所需的化工产品生产行业，主要产品为合成树脂、发泡剂和色母等；本行业的下游产业为建筑装饰材料、消费电子产品、汽车内饰材料、家用电器产品及医疗器械产品等行业，应用产业极为广泛。

我国泡沫塑料制造行业基数较大，得益于环保新型材料如IXPE 及IXPP 材料对传统泡沫塑料的替代，泡沫塑料制造行业总体来看仍将保持一定的增长率。根据国家统计局数据，在2011 年，受淘汰落后产能政策的影响，泡沫塑料产能有所回落，2011 年到2013 年行业较为低迷。在2014 年以后，得益于环保型泡沫塑料的出现，泡沫塑料的产量迅速回升，增长率一度达到38%，2014 年到2017年基本上维持较快增长率。2018 年，受到中美贸易摩擦的影响，我国泡沫塑料产量有所降低。总体而言，我国泡沫塑料产量从2009 年的187.05 万吨增长至2019年的258.19 万吨。年均复合增长率为3.28%。

公司生产的聚烯烃发泡材料为化工产业链的重要产品，其市场容量及变动趋势主要受下游产业需求影响。目前，公司的产品主要被应用于建筑装饰材料、消费电子产品、汽车内饰材料、家用电器产品、医疗器械产品五大下游行业。

主要从与产品类型、客户相似性、行业知名度的角度出发，选取所处行业为“泡沫塑料制造”且主要产品为IXPE 的知名企业，具体包括上市公司“浙江润阳新材料科技股份有限公司”、新三板挂牌企业“浙江交联辐照材料股份有限公司”以及长园电子（集团）有限公司旗下的“深圳市长园特发科技有限公司”。此外，部分国际化工企业的客户范围与公司存在一定程度重合，主要包括日本“积水化学工业株式会社”、“东丽株式会社”。

一、国内知名的聚烯烃发泡材料供应商

祥源新材前身祥源麦面成立于2003年，成立初期主要从事小麦产品的深加工；2004 年-2008 年公司主要从事热熔被、热熔棉等产品的生产；2008 年-2010 年公司进入聚烯烃发泡材料领域，聚烯烃发泡材料逐步成为公司主营业务；2010 年起公司主营业务为聚烯烃发泡材料的研发、生产及销售；2015年公司整体变更为股份有限公司；2021年创业板上市。

二、业务分析

2017-2020年，营业收入由1.52亿元增长至3.17亿元，复合增长率27.76%，20年实现营收同比增长11.62%；归母净利润由0.25亿元增长至0.75亿元，复合增长率44.22%，20年实现归母净利润同比增长36.36%；扣非归母净利润由0.26亿元增长至0.75亿元，复合增长率42.35%，20年实现扣非归母净利润同比增长31.58%；经营活动现金流由0.22亿元增长至0.74亿元，复合增长率49.83%，20年实现经营活动现金流同比增长19.35%。

分产品来看，2020年电子辐照交联聚丙烯发泡材料实现营收0.09亿元，占比2.85%；电子辐照交联聚乙烯发泡材料实现营收3.05亿元，占比97.15%。

2020年公司前五大客户实现营收9257.65万元，占比32.57%，其中第一大客户实现营收3855.74万元，占比13.56%

三、核心指标

2017-2020年，毛利率18年下降至低点42.56%，随后逐年提高至47.78%；期间费用率由18.13%下降至13.62%，其中销售费用率由7.39%下降至5.66%，管理费用率由9.65%下降至7.38%，财务费用率18年上涨至高点1.59%，随后逐年下降至0.58%；利润率18年下降至低点16.17%，随后逐年提高至23.66%，加权ROE由25.54%提高至19年高点34.52%，20年下降至27.68%。

四、杜邦分析

净资产收益率=利润率*资产周转率*权益乘数

由图和数据可知，净资产收益率主要随着权益乘数而变动。

五、研发支出

2017-2020H1公司研发费用分别为1,090.78 万元、1,124.16 万元、1,320.66 万元和639.82 万元，占营业收入的比例分别为7.16%、5.21%、4.65%和5.68%。公司的研发费用稳步增加，总体保持着较高的研发费用占比。公司持续较高的研发投入是公司保持技术优势的关键。

看点：

公司生产的部分聚烯烃发泡材料具有较强的竞争优势，打破境外企业在高端聚烯烃发泡材料领域的垄断，部分实现进口替代化。