万德斯资产收购背后：新增长点亟待培育 但标的资产业绩持续性存疑

曾经高速成长的万德斯通过此次并购，不仅切入了有机垃圾处置业务，而且意欲打造新的利润增长点。但倘若时代桃源未能完成业绩承诺要求，1.65亿元商誉金额或对公司产生压力。

标的公司业绩持续性存疑

交易方案显示，时代桃源2020年营业收入1.94亿元，同比增长36.6%。实现净利润1121万元，同比扭亏为盈。据测算，预计2021~2023年分别实现营业收入2.54亿元、3.17亿元、3.81亿元，未来3年年均复合增速25.23%。

数据显示，时代桃源2020年、2019年前五大客户合计销售占比分别为63.45%、70.97%。前五大客户名单中，除了广东绿盈外，其他客户都有所变化。值得关注的是，时代桃源2019年10月参股了广东绿盈，并间接持有广东绿盈15%股权。时代桃源2020年与广东绿盈销售金额同比增长2倍，营收占比从2019年的10.5%提升至23.12%。

从市占率方面来看，时代桃源2018年市占率为2.70%左右。但是在2019年行业快速发展过程中，公司由于资金、人才等限制，接单能力增长弱于市场的增长速度，市占率下降至约2%。

在时代桃源销售金额增速与销售人员工资薪酬增速的匹配性方面，交易所也提出了问询。数据显示，时代桃源2020年获取订单金额3.73亿元，同比增长155.36%。而在平均人数不变的情况下，2020年公司销售人员人均薪酬28.35万元，同比下降21.92%。2021年1-5月，时代桃源订单金额同比增长67.32%，销售薪酬同比增长24.1%。

培育新的利润增长点

万德斯是一家提供先进环保技术装备、系统集成与环境问题整体解决方案的高新技术企业，主营业务聚焦有机垃圾业务板块和工业废水业务板块。截至2020年末，环境整体解决方案业务营收占比74.69%、委托运营业务占15.55%。其中，有机垃圾业务营收占比51.42%、工业废水处理业务占23.27%。

此次收购时代桃源，万德斯不仅借助资本市场切入了有机垃圾处置业务，而且意欲打造新的利润增长点。在回复交易所关注的业务协同性时，万德斯表示与时代桃源在研发技术、装备集成及制造能力、供应链体系、市场开拓能力等方面存在协同性。

截至交易方案披露日，董事长兼总经理刘军是公司实控人，直接持有公司9.83%股权，并持有上市公司控股股东万德斯投资70%股份，合计实控47.72%股权。此次交易以发行股份、可转换公司债券及支付现金相结合的方式收购时代桃源81.45%股权，并配套融资。假设可转换公司债券持有人以初始转股价转换为股票后，刘军实控股权比例下降至45.03%。

根据万德斯披露数据显示，本次交易实施后，公司总资产和营收提升较为明显，对比前后分别同比增长25.4%、24.34%。归母净利润对比交易前后同比增长1.92%。业绩承诺方面，时代桃源预计2021~2023年实际净利润分别不低于2500万元、3500万元、4500万元，三年考核期实现的累计净利润之和不低于1.05亿元。

需要注意的是，此次收购完成后万德斯预计将确认商誉金额1.65亿元。倘若时代桃源未能完成业绩承诺要求，商誉减值计提或将对公司股价形成压力。

从二级市场层面来看，自2021年3月15日公司宣布交易方案并复牌至7月16日，万德斯股价累计下跌6.96%。同期，高能环境累计上涨19.97%、博世科下跌4.52%、维尔利下跌15.76%。