泰和新材，一半周期一半成长

国旗耀月

这是一面国旗，但并不普通。它是首个在外太空成功展开的中国国旗，它可以有效克服太空中高低温循环极端环境，从而保证其可以抵御月表恶劣环境，不褪色、不串色、不变形。你猜的没错，它的材料非常特殊，是用一种高性能芳纶纤维材料制成。

生产这种特殊材料的公司，正是泰和新材。它是一家专业从事氨纶、芳纶等高性能纤维的研发生产及销售的化工企业，主导产品为纽士达?氨纶、泰美达?间位芳纶、泰普龙?对位芳纶及其上下游制品。2021年前三季度公司实现营收32.82亿元，同比上升94.77%；实现归母净利润7.31亿元，同比上升300.97%。

而在1987年，泰和新材还只是一家氨纶年设计产能300吨的氨纶小厂（烟台氨纶厂），成立后的第三年，也就是在1989年与巴斯夫合作，才正式生产出中国第一根氨纶丝。

泰和新材的发展历史，华创证券

1. 泰和新材靠什么挣钱？

2. 泰和的产品能不能打？

3. 泰和的未来在哪里？

01

产业链：泰和新材是怎么挣钱的？

泰和新材的业务主要有2块，分别是氨纶和芳纶。简单讲就是采购对应原材料去生产氨纶和芳纶产品（纽士达?氨纶、泰美达?间位芳纶、泰普龙?对位芳纶及其上下游制品），按照市价直销或者通过经销商销售产品，从而获得收入。其利润受供求关系影响。

首先是氨纶。氨纶主要应用于纺织领域及医疗卫生领域，其具有高伸长、高回弹的特点，用于增加织物的弹性。广泛应用于服装、内衣、医用绷带、口罩、纸尿裤以及其他产业用纺织品领域，可满足美观及舒适性要求。

泰和是国内首家氨纶生产企业，目前产能居国内前五位，分布于烟台及宁夏两个基地。纽士达?氨纶主要应用在纺织领域及医疗卫生领域，用于增加织物的弹性，在纺织领域已得到了普及应用，随着人们对时尚潮流和舒适性的追求以及消费观念的升级，市场需求量总体呈增长态势，同时防疫物资近两年的消耗大幅增加，口罩及防护服中均有氨纶的添加，带来了氨纶需求新的增量。

从产业链来看，上中下游依次为：

氨纶行业产业链，头豹研究院

上游是原料，主要是PTMEG（聚四亚甲基醚二醇，又称聚四氢呋喃）和MDI（二苯甲烷二异氰酸酯）。氨纶生产的主要原料为PTMG和纯MDI，每吨氨纶中PTMG用量占到80%左右，纯MDI用量占20%左右，这两种原材料均为石油化工产品。基本都是找上游厂商采购，泰和的MDI原料几乎都是采购万华的。

中游是生产商，国内从事氨纶生产的企业有20多家，竞争也比较激烈，泰和原本是新中国第一家做氨纶的，有点不争气，现在沦落为国内第五。排在其前面的有华峰化学、晓星中国、新乡化纤、诸暨华海。

下游是应用市场。20 世纪90 年代以前，氨纶由于技术不成熟、投资高昂，基本属于“贵族纤维”系列，应用较为有限；而随着生产技术的成熟，全球氨纶产能快速扩张，氨纶价格也随之降低，下游应用范围得到了很大的拓展。氨纶应用已从传统的弹性丝袜、紧身内衣等领域拓展到休闲服、外衣等服装，并从纺织行业扩展到生物医疗（医用绷带、人工器官材料等）、汽车内饰和休闲运动用品等。

再来看芳纶。芳纶纤维属于国家战略物资，是发展高端制造业必不可少的关键基础材料。我们国家对芳纶纤维的研究起步较晚，在1981年和1985年才分别通过了间位芳纶和对位芳纶的鉴定，实现量产则还要等到2004年和2011年，没错，这回也是泰和新材干的。

国内外芳纶发展历史，华创证券

从产业链来看，上中下游依次为：

芳纶上下游产业链，中泰证券研究院

上游是原材料，主要是间/对苯二胺、间/对苯二甲酰氯。像浙江龙盛有做对/间苯二胺，凯盛新材做间/对苯二甲酰氯（芳纶单聚体）。泰和新材在调研记录中表示公司间苯二胺酰氯基本实现自给自足。

中游是生产，国内芳纶行业竞争相对寡头，间位芳纶产能主要集中在两家生产企业：泰和新材和超美斯新材料，规模以上对位芳纶主要是泰和新材和中芳特纤。国内能打的企业很少，主要是和杜邦、帝人这些外企进行市场竞争。

下游是应用。由于芳纶纤维独有的特性，在很多方面都有着广泛的应用。间位芳纶是一种综合性能优良的耐高温特种高科技纤维，具有优异的耐高温和阻燃性能、良好的可纺性和尺寸稳定性，主要用于高温过滤袋和过滤毡，耐高温防护服、消防服和军服面料、高强度耐高温工业用纸、工业部件，阻燃纺织装饰材料，阻燃睡衣和床上用品等。对位芳纶其突出的特点是强度高，主要应用领域是高强度轮胎及橡胶工业、防弹材料和防护服装、摩擦密封绝缘材料、航天航空结构件、造船、集装箱、高速列车等高强度耐冲击耐磨损复合材料、高强度耐腐蚀耐热绳缆和通讯电子器材等。说起来有很多，但实际市场如何，我们将在下面慢慢来谈。

02

竞争力：泰和新材到底能不能打？

1）竞争格局

先说氨纶，氨纶属于充分竞争的行业，其产品价格波动较大，对公司业绩的影响非常明显。过去几年持续低位，泰和新材氨纶产品毛利甚至出现过负毛利（2019年半年 -0.94%），在行业不景色时，毛利直接GG，而新乡化纤则可以维持毛利10%左右，可见泰和的氨纶产品在市场竞争中优势真的不明显（没有找到直观的产品评测数据，但竞争中毛利的低下足见其竞争力要弱于其他头部企业）。另一方面，泰和新材的产能也依然落后头部、生产装置纺速低，单耗高，纺丝速度2021年才提升至800m/min，而华峰化学早在2012年就已经可达到900m/min了。

不同公司氨纶产品毛利变化比较，公司年

但不管怎么说，受益于纺织需求火爆、东南亚订单回流等因素支撑，中下游对氨纶刚需及备货需求旺盛，供应商库存处于低位等种种因素，氨纶销售价格是已经飞上来了。如下图所示，氨纶40D价格自今年初的3.65万元/吨涨至11月12日的7.7万元/吨，年内基本翻倍。就算泰和再差，氨纶大市之下，也还是对业绩有一定支撑的。

40D氨纶价格行情变动趋势，全球纺织

再来谈芳纶。前面提到，国内芳纶行业竞争相对寡头，间位芳纶产能主要集中在两家生产企业：泰和新材和超美斯新材料，规模以上对位芳纶主要是泰和新材和中芳特纤。竞争激烈与否，在毛利这一块也可见一斑，芳纶的毛利一直比较好，目前在40%左右。而且由于看好芳纶市场前景，很多厂商都有投产或扩产的意愿，以小产能进入居多。比如神马股份近日公告《年产 2000 吨高性能对位芳纶纤维项目可行性 告》，意欲进入对位芳纶领域。主要还是进入壁垒限制：作为高门槛行业，芳纶市场极高市场壁垒和技术壁垒。市场壁垒在于市场开拓周期长，下游涉及军工、汽车领域，市场认证时间达 5 年以上，老牌企业具有品牌优势。

其实很多企业想进入，有些比泰和还要早的。芳纶尤其是对位芳纶，投入很大，生产出来就很难，生产出来到连续稳定、客户接受、实现盈利这个过程就更漫长，泰和是2008年中试，2011年产业化，一直到 2017 年才实现盈利。这个国产确实有点难熬。而且小产能进来了，短期内估计也只能走低端路线，除非能明显的技术改进形成一定的代差。

2）产能情况

泰和新材主要产品现有及新增产能情况，中泰证券

氨纶名义产能是7.5w吨，但受搬迁影响，有效产能约5万吨，目前产能居国内前五位。管理层希望到2025年，氨纶至少10万吨，保持在第一梯队。

间位芳纶总产能1.1万吨（搬迁原因实际只有7000多吨），2个募投项目搬迁扩产7000吨，新建9000吨（完成后大约2万吨），国内龙头是毫无疑问的，占了50%-60%市场份额。全球行业老大杜邦，目前大概是2万多吨的产能。泰和的间位芳纶在国内应该是销量最高，成本最低的。但目前国内间位芳纶的需求还没有完全打开，总产量是要比需求要大（年需求量大概7000-8000吨），还会面临杜邦、帝人等国外同类产品的竞争。

对位芳纶 4500吨，年底技改完成可以达到6000吨（目前进展顺利，预计年底投产），国内最大，应用在高中低端都可以做。对位芳纶国内需求1.2-1.3万吨，国内产能不够， 缺口很大，还需要进口。泰和在宁夏的对方芳纶工厂已经满产满销（年产能3000吨左右）主要销往室外光缆与汽车等相关领域。

国内千吨级及以上对位芳纶装置情况，神马股份公告

公司总产能11,500吨，位居全球第三位，管理层在调研中回复，最晚是到2024年底，芳纶做到2万吨以上（对、间位各2万吨）。

03

泰和的未来：一半周期，一半成长

上文已经提过，泰和的氨纶在头部企业面前不具备显著的竞争力，今年毛利30%+，主要还是因为氨纶涨价引起的，妥妥的一个化工周期股。而芳纶这边，一直都是国家重点发展的新材料之一，各大研 也是在喊着成长性yyds，但实际成长性如何，我们还是要分开来看：

间位芳纶：目前国内间位芳纶主要用于低端的工业过滤领域（超过60%），其次是安全防护用品（阻燃且不会熔融滴落，隔热阻燃防护服）。而国际间位芳纶主要集中在中高端的安全防护和电气绝缘领域。仅有10%左右用于高端的绝缘与蜂窝芯材领域，而国外40%左右用于绝缘与蜂窝芯材领域。随着产品研发和市场推广，技术壁垒一旦突破，未来的增长潜力非常巨大。（不过这个预期存在很大的不确定性，有成长空间）

国内外间位芳纶应用领域对比，中泰证券

另外，个体防护装备配备标准将于2022年1月1日起全面实施。此标准为强制性国家标准，且泰和也是该标准的起草单位之一。政策上会推动危化品行业，尤其是石油、化工、天然气、金属冶炼，新增万吨级的间位芳纶消费市场，市场容量进一步扩大（产业防护领域高速增长，预计间位芳纶用量将以50%以上速度递增。管理层在调研中也回应，泰和间位芳纶供不应求，这也是公司为何如此有信心去扩产能的主要原因）。

对位芳纶：需求很旺盛，还特别依赖进口。目前，我国对位芳纶的消费结构与国外还有差别，用量最大的领域是光缆增强，其次是橡胶制品、摩擦密封和防护，复合材料和防弹占比重相对较小。据神马股份的最新公告（中国平煤神马能源化工集团有限责任公司年产2000吨高性能对位芳纶纤维项目可行性研究 告）显示，由于占据主导地位的 Dupont 公司压低价格以及国内对位芳纶产品质量有待提高，国内光缆厂家均未使用国内芳纶。而泰和新材在20211102调研中表示，增加产能也是主要应对需求增长，这一块主要光缆领域（50%都是光缆），因为之前泰和的量少，只能做室内光缆，室外光缆供应的不多，宁夏生产线开出来后，就有专用的生产线，供应能力解决了。而且贸易摩擦，国产替代的需求增加，有很多企业主动和泰和联系。光缆这一块，随着“新基建”的推进，需求会进一步增长，那么对位芳纶需求天花板也会进一步打开。此外，像增强材料、安全防护材料，比如防弹衣、头盔等也会是一个新的增长点。

国内外对位芳纶应用领域对比，中泰证券

这里着重提一下军工应用，主要针对与军警战训服、防弹头盔等相关终端制品，而防弹头盔以及阻燃战训服所需产能较大。另外还可以用在军用直升机和无人机当中，逐步向各领域中延伸。军工这块，2018年老美军队换装，加上杜邦一个工厂暂时关闭，直接把对位芳纶的价格干起来了50%，对位芳纶价格由 2017 年 15.5 万元/吨上涨至 2018 年 23.5 万元/吨。贸易争端，可能会进一步影响对方芳纶纤维的供应问题，国产替代空间十分广阔。

泰和也积极布局下游产业链，收购了民士达专做芳纶的深加工（芳纶纸），目前成长很快，今年能做到1000吨左右，到十四五产能大约能到3000吨。芳纶纸相当于是个中间产品，可以更好的应用在不同领域，主要是电子绝缘、高性能电子器材和航空航天领域。以前是被杜邦垄断了，目前国内是民士达、超美斯等企业都可以生产，但产能都不太高。

芳纶纸主要生产企业及产能，中泰证券

总的来说，泰和新材的未来大概率是在芳纶上，这些应用场景以及未来需求，都肉眼可见的供不应求，但产能爬坡是一个漫长的过程（是壁垒也是短期业绩无法释放的根本），加上搬迁，可能会影响现有毛利。短期来看，泰和走向何方是未知的。长期，可期。

04

彩蛋

①pvdf替代逻辑

最近一直在炒作替代PVDF，芳纶涂层隔膜，鼓吹4680电池pvdf用量由芳纶替代，有应用，但实际量很小，就算真的替代了，对业绩影响应该也很小。而且芳纶也不便宜呀，替代的价值真的没那么大，估计就是个炒作，日光之下无新事，你搜一下就知道这玩意，真的不是个新鲜事了。

芳纶涂层隔膜量产消息，长风沙林奇整理

②智能纤维

智能纤维规模化生产线2021年12月底投产，尚处于市场开发阶段，意思就是很有可能会跪，这事八字还没一撇。不过智能纤维确实yyds，有想象力的。

③800V高压驱动电机用绝缘材料

800V电驱动系统是为了满足快速充电的发展要求，电机电机肯定是要往高压化发展，这就对绝缘材料剔除了挑战。芳纶纸是很好的绝缘材料，在不同的芳纶产品上游一些评测数据的比较，多少有点自卖自夸的意思。就算指定全部用民士达，预测对短期整体利润影响不会很大。（不过是个热点，可以炒作）

泰和新材的基本面不错，当前估值也不高，长期看还是有投资价值的。但泰和的氨纶比较拉胯，一旦行业不景色，多少会影响业绩。而寄予厚望的芳纶市场，还有待产能爬坡，产能释放了，才会有业绩释放。在真正投产之前，可能还会面临很长一段时间的盘整。至于时不时蹭一下热点，我们把握住其中的实质即可。目前估值这么点，时不时低估值陷阱，也未可知。但芳纶的未来，是值得期待的。建议，至少先加入关注。

泰和新材历史PE走势，亿牛

参考资料

[1] 厉害！嫦娥五号国旗耀月背后：烟台泰和芳纶飞天秀，潇湘晨

[2] 企业研究研 —泰和新材，头豹

[3] 氨纶景气回暖，芳纶扬帆起航，国信证券

[4] 双基地战略适应市场变化，整体上市提升竞争力，中泰证券

[5] 经营拐点临近，景气度助力业绩释放，华创证券

[6] 中国平煤神马能源化工集团有限责任公司年产2000吨高性能对位芳纶纤维项目可行性 告，神马股份