申万宏源证券发布投资研究 告，评级: 买入。
高能环境(603588)
防渗起家的固废龙头，运营比例提升带动现金流转好。高能环境前身由中科院高能物理研究所高能垫衬工程处于1992年改制成立，以防渗工程业务起家，经过多年内生外延成长，形成了环境修复与固废处置两大板块。公司依托在两大领域的工程与技术积淀，逐渐切入危废与生活垃圾运营业务，2015-2018年运营业务收入占比由2.5%提升至30.8%，同时2017年经营性净现金流开始转正并大幅增长。我们认为受益自运营项目的工程建设与建成后的业绩带动，2019-2021年公司业绩快速增长确定性强。
并购快速进入危废运营领域，自建扩产与产能挖潜带动盈利增长。危废领域资质壁垒较高，2017年起公司通过外延并购切入，目前形成阳新鹏富、靖远宏达等8家控股子公司，危废处置产能达到50万吨/年，进入国内处置能力第一梯队。未来公司通过自建扩产与产能挖潜实现盈利增长：存量项目2018年实际生产在16万吨左右，相比50万吨的核准处置能力，产能利用率提升空间较大；同时公司新增乐山项目、凉山州项目、蒙西项目等项目投产后，危废项目核准经营规模将超过80万吨/年。
依托防渗能力切入生活垃圾填埋，焚烧项目集中建设带动工程、运营业绩。公司依托在防渗领域的技术优势在垃圾填埋场的新建、改扩建等服务，在垃圾填埋市场份额高居首位，招标市占率10%左右。2015年公司切入垃圾焚烧领域，截至2018年底，高能环境在手垃圾焚烧发电项目11个，日处理规模达到8,800吨/日，2018-2020为公司垃圾焚烧项目快速建设投运期，带动工程、运营业绩贡献明显增量。我们认为垃圾焚烧项目投运后将为公司提供更稳定的现金流支撑，抗风险能力进一步加强。
维持盈利预测，维持买入评级。我们预计2019-2021公司实现归属于母公司的净利润为4.12、5.39、6.78亿元，对应EPS分别为0.61、0.79和1.00元/股，对应PE分别为19、14和11倍。可比公司2020年平均PE在18倍，公司目前估值仅14倍，综合考虑预期内的业绩高增速与预期外的潜在弹性，公司应享有一定估值溢价，给予2020年20倍估值。
风险提示：土壤修复新增订单低于预期，危废行业竞争加剧。
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