（ 告出品方/分析师：民生证券 邓永康）
1 供用电品牌一站式服务商
1.1 电力工程建设解决方案提供者
苏文电能科技股份有限公司成立于 2007 年 4 月，致力于为用户提供 EPCO 一站式电能服务,公司是以电力咨询设计业务为主导，涵盖电力咨询设计、电力工程建设、电力设备供应和智能用电服务业务为一体的一站式（EPCO）供用电品牌服务商。
作为国家级高新技术企业，公司拥有自己的研发中心、操控中心、设备中心和智能化运维集控中心。
建立至今，公司服务了上千个工矿企业、商业综合体、高保障用电用户(数据中心、火车站、医院、地铁等)，从事电 建设、居住区等项目的咨询、设计、设备生产、施工和运维管理。
业务发展不忘初心。
公司自创立以来，一直专注于电力咨询设计及其延伸业务，整体来看公司业务发展情况可划分为三个阶段。
初创期（2007年-2013年）：初创期业务规模较小，主要承接电力设计院的设计外包工作。随着电力咨询设计行业市场化程度加深，开始承接省市级电力设计院、供电公司的电力设计工作；
探索成长期（2014年-2015年）：开始逐步延伸电力咨询设计服务产业链，在持续壮大电力咨询设计业务的同时，逐步开展电力工程建设业务，并开始筹划电力设备供应和智能用电服务业务，以提升公司一站式服务能力；
快速发展期（2016年至今）：公司综合实力持续提升，项目承接能力进一步增强，以电力工程总承包为代表的电力工程建设业务得到了快速发展。
资质过硬，服务专业。
苏文电能已具备电力工程建设全过程技术咨询资质；新能源发电、送电工程、变电工程、建筑智能化设计资质；工程测量勘察资质；电力工程、建筑工程、机电工程、市政公用工程等总承包资质；电子与智能化工程、消防设施工程等专业承包资质；电力工程监理资质；承装(修、试)电力设施许可证和安全生产许可证；通过了中电联ISO9001质量管理体系认证、ISO14001环境管理体系认证及ISO45001职业健康安全管理体系认证。
公司为用户提供一站式（EPCO）供用电服务。
1.2 股权结构高度集中，实控人控制权稳定
公司管理权清晰，未来经营状态稳定。施小波为公司控股股东、实际控制人，并担任常州能闯、常州能拼、常州能学和共青城德赢的执行事务合伙人，股东芦伟琴和公司实际控制人施小波为母子关系。
截至2021Q3，芦伟琴和施小波合计持有公司73.86%股份，芦伟琴持股比例为43.47%；施小波通过直接持股和间接持股方式，合计持有公司30.39%的股份。
施小波自2017年至今任公司董事长兼总经理，芦伟琴现任公司董事。
1.3 公司业绩腾飞，业务结构稳定
以江苏为基础，业务辐射状扩展。
经过十余年的持续发展，公司已经实现了对江苏 13 个省辖市的电力咨询设计业务地域全覆盖，并拓展至上海、安徽、浙江、山东、湖南等全国多个省市，公司作为民营供用电设计企业，在江苏区域具有一定的规模优势、品牌影响力和竞争力。
公司以电力咨询设计业务为先导。
公司一站式（EPCO）服务能力出色，为江南银行、朗盛化学、星源材质等大型品牌企业提供了供用电整体服务。
公司不断提升业务规模、积累项目经验，以大本营常州为基础，逐步向江苏全省及周边省市稳步扩展业务版图，EPCO供用电服务模式未来有望形成新客户、新地域持续滚动发展的新格局。
营收、利润增长明显，增速领先。
公司营业收入和归母净利润近五年快速增长，营收由2016年的3.73亿元，到2020年增长为13.96亿元，年复合增长率达到39.09%。
2021年前三季度实现营收11.94亿元，同比增长高达31.5%。归母净利润由2016年的0.34亿元，到2020年增长为2.37亿元，年复合增长率达到62.49%，2021Q1-Q3达到2.04亿元，同比增长高达36.96%。
电力工程建设为中心，占营收比重逐年上升。
公司2020年电力工程建设/电力设备供应/电力咨询设计/智能用电服务分别实现收入9.54/2.06/1.46/0.62亿元，分别占公司总收入的
69.67%/15.07%/10.64%/4.54%。2016-2020年，电力工程建设收入年复合增长率39.63%，占比由2016年的67.35%提升到2021H1的74.16%。
智能用电服务业务处于建设及发展期，规模占比不大，但增速较快年复合增长率达到43.19%。
与同行业可比公司相比，公司的净利率水平领先、增长迅速。
公司净利率稳步增长，由 2016 年的 9.15%上升至 2020 年的 17.35%。
公司的费用控制严格，期间费用率低于可比公司水平。
因此，自 2018 年开始，公司的净利率相较于可比公司表现出领先趋势。
由于公司为客户长期提供服务的过程中，建立了良好的合作关系，下游客户的忠诚度较高，开发新合作伙伴的成本较低，公司的销售费用率维持在 2%附近，较可比公司相比处于较低水平。
2017年管理费用率大幅上涨，主要是因为新办公住所及生产基地搬迁过程中产生了较多费用，自迁移过程结束后大幅回落并持续下降。
2 EPCO 四方辐辏，伴随行业高速成长
我国电力需求保持旺盛。
“十三五”期间，我国全社会用电量由 2016 年的 56933 亿千瓦时增长到 2020 年的 75214 千瓦时，年复合增长率达到 5.73%；发电量由 2016 年的 60228 亿千瓦时增长到 2020 年的 73269 千瓦时，年复合增长 率接近 4%。
展望“十四五”，在碳达峰碳中和背景下，我国用电呈现刚性、持续增长，电力行业既面临自身达峰的艰巨任务，也要支撑全社会尽早达峰，后续电能替代潜力巨大，全社会电气化程度将稳步上升。
双循环发展新格局带动用电持续增长，新旧动能转换，传统高耗能行业增速下降，高新技术及装备制造业和现代服务业将成为用电增长的主要推动力量。
根据中国电力企业联合会发布的《中国电力行业年度发展 告 2021》,预计2025年我国全社会用电量为 9.5 万亿千瓦时以上，“十四五”期间年均增速超过 4.8%。
为保障开启全面建设社会主义现代化国家新征程的电力需求，预计2025年我国发电装机容量为 29.0 亿千瓦，非化石能源发电装机占比达到 52%。
近年来，我国电力投资逐步向电 倾斜，电 投资的力度明显加大。
根据中国电力企业联合会发布的全国电力工业统计数据，近几年来全国电 投资维持在一 个较高的规模水平，2020 年我国电力投资增长趋于稳定，全国电力工程建设完成投资 10,189 亿元，其中电 工程建设完成投资 4,896 亿元。
2015-2020 年，电 建设投资规模分别为
4640/5431/5339/5374/5012/4896 亿元，占电力工程总投资比重分别为
54.1%/61.4%/64.8%/65.9%/60.4%/48.1%，除 2020 年外，电 建设投资规模占比均超过总投资规模的一半。
2.1 设计引领，业务根基
电力勘察设计行业总营收稳步提升。
电力勘察设计行业属于电力工程建设的上游，是项目从规划到落地到后期运维的重要基础，决定了电力系统建设的经济性和稳定性。
我国的电力勘察设计行业扩张状态明显，2016-2020 年 CAGR 达 16.77%，行业收入规模维持在较高水平，未来市场体量庞大。
电力咨询设计业务（E）是公司的核心业务之一，是公司建立一站式电力服务体系根基。
公司可为国家电 220kV 及以下输变电工程，城市及农村配电 工程，工业、商业等多类型企业用户电力建设工程提供工程咨询、设计全过程技术服务。
公司积累了丰富的电力工程咨询设计经验。
公司与省市级电力公司、大型房地产企业、工业企业及新能源发电企业等客户建立了良好合作关系。
电 方面，承接、参与了江苏、上海、安徽、浙江、山东等地多处 220kV 输变电工程或 110kV 输变电工程设计项目；配电方面，承接了多地配 工程自动化设计项目和储能电站、充 电塔、光伏发电等电力工程咨询设计项目，主要合作伙伴有雅居乐、绿地、融创、绿城、路劲等品牌房企以及中航锂电、星宇股份、星源材质、朗盛化学、诺贝丽斯等国内外大型工业企业。
配电 侧是该业务的布局重点。
配 相关的咨询设计收入占咨询服务收入比重均在 70%以上。
“十四五”期间，国 计划将电力建设总投资 2.23 万亿元中的 30-50%投资在配电侧，南 配电侧规划投资 3200 亿元，约占总投资的一半。
在未来配 侧投资提升的背景下，公司此项业务预计将持续扩大规模。
2.2 建设为本，稳定攀升
工程总承包是消除影响工程质量不稳定因素的关键。
电力咨询设计和电力工程建设都属于电力勘测设计行业。
项目设计和工程建设配合的工程总承包，是国际通行的建设项目组织实施方式。工程总承包中质量责任主体明确，能够实现设计、采购、施工、试运行全过程的质量控制，有效克服设计、采购、施工相互制约和相互脱节的矛盾。
我国电力勘察设计行业尚处发展期，行业内企业大多以勘察、咨询、设计为主体业务。
电力设计企业从事工程总承包业务具有众多的先天优势，以设计为主导的电力工程总承包可以充分发挥电力设计的源头主导作用，将电力设计企业的技术优势、人才优势、项目管理优势延伸到项目采购和施工阶段，从而实现优化投资、节约工期、提高效率、确保质量的目的。在政策引导和行业发展的带动下，我国的电力勘测设计行业总承包收入占比持续上升。
2020 年，电力勘察设计行业新签总承包合同量为 3676.28 亿元，较 2016 年增长了 1922.42 亿元，年均复合增长率达 20.32%；2020 年，电力勘察设计行业总承包业务实现营收 1609.91 亿元，较 2016 年增长了 854.8 亿元，年均复合增长率达 20.84%。
2016-2020 年，电力工程总承包业务新签合同总额占行业新签合同总额比例从 80.65%上升至 87.57%，电力工程总承包业务营业收入总额占行业收入总额比例从 66.33%上升至 76.06%。
电力工程建设业务（C）是公司另一项核心业务，近年来快速成长。
公司承接参与了多家大型外资企业、上市公司、品牌房地产企业、市政公用企业、公共服务 事业单位等配电项目工程总承包以及国家电 江苏公司多地供用电工程建设项目。
主要以 220kV 及以下电压等级工程总承包、110kV 及以下电压等级送变电工程专业承包和供用电施工安装业务构成。
近年来，工程总承包模式受到国家和政策的大力推动，在电力工程建设中逐渐成为主流。
公司顺应行业发展趋势，将工程建设业务作为主要发展方向，2016-2020 年，在公司的收入占比稳定在 65%以上，2021H1 的收入占比达到 74.16%。
公司重点布局红线内建设。房地产开发商需负责红线外（红线，又称建筑控制线，是用户用地的边界线）电源点至红线内变电所建设和电力接入、变电所至居民电表之间的全部电力配套设施的投资建设。
电 输配电工程是在用户红线外进行的输配电架空线路、输配电电缆线路、供电土建管沟、用户接入等工程项目；电力用户工程是在用户红线内进行的变电所设备安装工程、配电设施土建、变电所的低压出线电缆工程等。
2017 年-2020 年 H1，公司电力工程下游主要在居配和工商业侧，电力用户工程建设占比维持在 70%以上。
2.3 设备并行，画龙点睛
电力设备的应用贯穿整个电力产业链，为电力工业的发展提供基础性支撑，而电力行业的发展也为电力设备行业提供了市场保证。
按照设备种类不同，电力设备大致可以分为电力一次设备、电力二次设备。
其中，一次设备是指直接参与生产、变换、传输、分配和消耗电能的设备，如进行电能生产和变换的发电机、变压器，接通、断开电路的开关电器，载流导体及气体绝缘设备等；二次设备是为了保护保证电气一次设备的正常运行，对其运行状态进行测量、监视、控制和调节的设备，如各种测量表计，各种继电保护及自动装置等。
2017-2020 年，中国规模以上电气机械和器材制造业企业营业收入呈现逐年增长的态势。2020 年，中国规模以上电气机械和器材制造业企业营收实现 67,832 亿元，在新冠疫情的冲击下仍实现了 4.5%的增长率。
近年来，随着智能坚强电 和泛在电力物联 的推进，对于电气机械和器材制造业产品的智能化与自动化提出了全新的要求，一定程度上促进了行业头部企业的转型，并为其发展重新赋能，行业市场规模也因此逐渐扩大。
根据前瞻产业研究院预计，2021-2026 年行业年均增长率稳定在 5%-10%之间，到 2026 年行业规模以上企业营业收入有望突破 10 万亿元。
电力设备供应业务（P）是公司一站式电力服务业务体系的重要支撑环节。
为电力工程建设业务和智能用电服务业务的开展提供有力支撑，提升自身电力建设项目的服务效率和建设速度，反之建设和智能服务能为设备供应打开销售渠道。
中低压柜是公司主要供应的电力设备，营收比例占电力设备供应业务比例维持在 70% 以上。
2.4 运维附加，成长之路
智能用电服务业务主要服务于用电环节（电力需求侧），是智能电 的重要组成部分。智能电 建设是以通信信息平台为支撑，具有信息化、自动化、互动化特征，旨在实现“电力流、信息流、业务流”高度一体化融合现代电 。
智能用电服务通过构建电 、电力设备与企业用户间的智能双向互动服务平台和相关技术支 持系统，为用户提供安全、经济、绿色、智能化的服务，推动终端用户用电模式的转变，提升用电效率，提高电能在终端能源消费中的比重。
近年来，智能用电服务行业随着智能电 高速发展，已成为智能电 建设中增长最为迅速的子行业之一。
节能服务产业是指为企业和项目在节能减排等方面提供服务和支持的产业。
根据中商产业研究院预测，2021 年我国节能服务产业总产值可达 6385 亿元，企业数量可达 7108 家。
工商业作为我国用电大户，是电力智能化运维的重要服务对象。
国家能源局显 示，2021Q1 我国全社会用电量达到 1.92 万亿千瓦时，同比大增 21.2%。
用电量最大的依然是“第二产业”（包括制造业、建筑业、采矿业等），同比增速达到了 24.1%，总量攀升至 12625 亿千瓦时，约为我国全社会用电量的 65.69%，远远超过其他产业。
用电量第二高的“第三产业”（包括金融、信息、文教卫等等各项服务业）用电量 3331 亿千瓦时，同比增长 28.2%，约为我国全社会用电量的 17.33%。
用电智能化运维升级未来具备较大的市场空间，工业、商业在公司历年收入中占比在 20%左右，公司未来增长可期。
智能用电服务业务（O）主要服务于工业、商业、公共事业等企业端用电环节。
智能用电服务业务主要利用电能采集设备和通讯设备，将客户端用电设备接入智能用电服务平台，并通过平台对用电数据进行实时采集和监测，从而将用户设备运行情况数据化、可视化，实现客户用电的在线管理并为客户精细化用电管理和决策提供科学数据。
公司运维技术先进，项目经验丰富。结合公司线下的专业运维队伍，为降低客户用电管理成本，提高电气设备自动化、智能化水平，延长电气设备的使用寿命，提高供电可靠性和安全性，提升客户端用电管理效率提供了智能化的解决方案。
公司先后承接了朗盛化学智能用电在线监测、中航锂电（江苏）有限公司电力运维、江南农村商业银行电力运维、常州金坛博源智能电力运维中心建设和无锡广盈区域能源中心建设等项目。
3 竞争优势多层次，业务发展多面手
3.1 少数的“EPC+O”，深耕电力解决方案
公司打造“EPC+O”模式，具备提供智能运维服务的能力，相比于单一从事设计或者施工的 EPC 总包企业有更强的竞争优势，能为客户提供优质的电力工程服务优质的电力工程服务。
其优势主要体现在以下几个方面：
第一，能够缩短工期，各阶段工作可以交叉进行，合理衔接；
第二，优化项目方案，降低项目成本。项目管理团队通过专业化的认识，在项目精细化管理过程中合理优化方案、降低项目整体成本；
第三，具备更强的质量管控能力。公司对整体过程中项目质量管控能力强，质量风险更加可控；
第四，公司打造“EPC+O”模式，延长普通 EPC 总包企业的产业业务链，提供电力工程建设完成后的运维服务，确保客户用电安全性、经济性与高效性；
公司一站式（EPCO）服务能力的优势在于：
第一，公司在电力咨询设计业务上多年的积累为以电力工程总承包为代表的电力工程建设业务的开展，在技术支持、人才储备、项目经验、品牌知名度、客户资源等方面提供了强大的支撑；
第二，公司自有设备供应能力以及打造的专业工程队伍，为电力工程建设业务的顺利开展提供了设备和人力保障，减少了采购、施工环节的制约因素，使各阶段工作可以交差进行、合理衔接，进一步缩短了项目建设工期，提高了项目建设质量；
第三，智能用电服务的引入为电力工程项目的后期运营维护提供了“线上＋线下”的立体化、全方位的技术保障，有利于进一步增强现有客户粘性和满意度，同时也增强了公司电力咨询设计、电力工程建设业务的新客户开发能力。
3.2 客户资源优质，业务指向集中
公司面向的下游客户主要为国家电 及其附属企业、房地产开发公司、大型工业企业等，客户生产经营规模大、商业信誉良好，建立了良好的长期合作关系。
电力工程设计行业主要是为电力工程提供勘察设计、安装及项目管理等服务，发电企业投资建设发电项目时、房地产开发企业开发房产项目时、工业企业建设生产经营厂区时均需要相应建设电力配套工程。
因此，电力工程投资主体较为集中，客户集中度普遍较高。
公司自 2007 年开始与国家电 就展开了长期稳定的合作，2020 年上半年，电力咨询设计业务及电力设备供应业务对于国家电 及其附属企业的销售收入占比分别为 62.21%和 88.12%。
公司主要从事电力咨询设计及工程服务相关业务，面向的客户主要为国家电 及其附属企业、发电企业等，优质客户资源较为集中。
公司可比上市公司中苏交科、设计总院、勘设股份、中设集团业务主要集中在建筑、交通等工程的设计及工程服务领域，面向的下游客户主要为各类建筑工程业主及发包方，客户较为分散；长高集团、特锐德业务虽然包括电力设计及工程服务，但是主要还是集中在电力设备领域，面向的下游客户主要为各类电力设备采购方，客户较为分散；西昌电力主要从事发电售电业务，下游客户主要为各类电力用户，客户较为分散。
公司在工商业、制造业等其他行业客户资源丰富。
除国家电 外，公司主要面向企业客户提供服务，对省市级电力公司及附属企业、工商业企业、房地产、市政公用等多类型客户群体覆盖的广度和深度不断增强，业务对接模式逐渐从区域公司转变为“总对总”合作，未来有望带动公司业务持续性扩张。
3.3 智能建设助力，打开成长空间
针对性开发运维平台，差异化服务不同企业。
对用户端用电环节体量大、管理粗放等特点，公司自主研发了用户端综合能源服务平台，根据用户端的个性化需求为其提供在线监测、节能改造、集中运维等线上和线下相结合的供用电系统综合运营服务，例如 EIS 系列智能微电 解决方案、EMS 系列建筑能耗解决方案、ISCS 系列智能社区解决方案、安全用电监测预警解决方案和售电云管理系统（ECS）解决方案等。
公司智能用电服务收入规模不大，但增速明显。公司自主研发的“苏管家”供用电信息化运营服务平台已连续两年入选国家工信部评选的工业互联 智慧能源 络化应用解决方案供应商，以及工业互联 平台的工业设备上云解决方案供应商。
随着智能电 的高速发展，用户侧用电需求将更加多元化、复杂化、专业化，公司的 EPCO 一站式电能服务模式将呈现出在智慧能源、微电 、光伏电站运维等新客户、新场景持续滚动发展的新格局。营业收入自 2016 年的 403 万元，到 2020 年增长到 6221 万元，年复合增长率 98.22%，预计未来将在智能用电的发展下持续快速发展。
4 盈利预测与估值
经营假设：
电力工程建设类：预计2021-2023年，该业务收入常态增速稳定在25%-30%，分别为 30%/25%/25%，实现营收分别为12.4/15.5/19.4亿元；基于公司业务综合实力在行业中处于领先位置，预计毛利率逐渐小幅上升至30%附近。
电力设备供应类：预计2021-2023年，公司此类业务收入增速由于规模效应逐年下降，分别 为70%/60%/55%，实现营收3.5/5.6/8.7亿元；毛利率维持稳定，2021-2023年分别为 22.5%/22.5%/22.5%。
电力咨询设计类：预计2021-2023年，该项业务稳定发展，增速保持在10%-15%，实现营收1.6/1.8/2.1亿元。
智能用电服务：预计未来随着智能电 建设加速，2021-2023年，公司该业务收入增速持续 上升，分别为30%/35%/40%，实现营收0.8/1.1/1.5亿元。
盈利预测：
基于上述假设，预计公司2021-2023年公司的营业收入分别为18.3亿元、24.1亿元、31.7亿元，同比增速分别为33.9%、31.3%、31.9%；实现归母净利润分别为3.3亿元、4.3亿元、5.8亿元，同比增速分别为37.6%、31.9%、35.2%。
可比公司估值：
上市公司里面与其产品具有可比性的有永福股份、苏交科。
考虑可比公司2022年Wind市盈率一致盈利预期均值为32倍，公司2022年市盈率为21倍，公司未来业务拓展性和竞争优势
5 风险提示
1）行业政策风险：
公司主要从事电力工程领域工程建设和咨询设计业务，公司所处行业的发展不仅取决于国民经济的实际需求，也与宏观经济形势、相关产业政策及电力行业投资规模密切相关。
虽然，国家相关部门陆续颁布了一系列引导和支持电力相关产业投资建设和清洁能源、电力需求侧产业发展的政策文件，为电力工程施工和设计服务行业的发展提供了良好的政策环境。
但是，从国家相关鼓励政策出台到具体落实尚需时间，且具体落实程度仍存在较大的不确定性， 从而给公司未来发展带来一定的政策风险。
2）核心人才流失风险：
电力工程施工和设计服务行业属智力密集型行业，行业内的市场竞争也越来越体现为高素质人才的竞争。
随着行业的快速发展，市场对这些既有专业理论基础又具备实践经验人才的需求日渐增加，公司虽然采用了实施核心人才持股、制定技术人员中长期职业生涯规划和培养计划，以及加强企业文化建设、完善用人机制等多种措施，建立了一支素质高、能力强的专业人才队伍，保持了核心人才团队的长期稳定，但仍不排除存在核心人才流失的风险。
同时，随着本次募集资金投资项目的实施，公司需要补充更多的专业化技术人才，如果公司无法及时培养并补充优秀人才，将对公司的综合竞争力产生不利影响。
3）公司业务区域相对集中风险：
2017-2020年 6 月，公司在江苏省内实现的业务收入占主营业务收入比例分别为96.77%、94.80%、90.44%和85.99%。由于公司尚处于发展期，攻克行业区域壁垒限制尚需投入更多资源、耗费更多时间。
如果江苏省电力投资规模大幅下降或市场竞争持续加剧，而公司省外市场拓展不及预期，将对公司的经营业绩、成长性和持续经营能力产生不利影响。
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