中国电研：国产电器检测前三，品牌优势突出业绩稳定增长可期

证券代码：688128 综合评级：A

·简介：成立日期：1987年；办公所在地：上海；

·名词释义：1、聚酯树脂：由多元酸与多元醇通过酯化、羧基封端、真空缩聚反应而制得的热固性端羧基饱和聚酯树脂，是粉末涂料的主要原料之一。

2、励磁装备：向同步发电机转子绕组提供可调节的直流电流的电源及附属设备的统称，是电厂的核心控制设备之一，其性能直接影响电厂的安全生产和电 的可靠运行。

·业务占比：聚酯树脂26.94%（毛利率12.38%）、水性涂料及其他7.96%、粉末涂料6.02%（毛利率14.96%）、检测认证业务19.04%（毛利率48.62%）、智能制造与试验装备17.13%（毛利率30.68%）、新能源电池自动检测系统8.45%（毛利率27.86%）、励磁装备4.37%（毛利率39.34%）；出口占比：22.42%；

·产品及用途：

1、质量技术服务：为智能家居、智能汽车、能源装备、5G通信、医疗健康、交通装备等应用领域提供检测、认证、计量以及相关延伸服务（含标准化、检验、能力验证、实验室技术服务、培训等）。认证业务是指由具有认证资质的第三方机构证明产品、服务、管理体系、人员符合相关标准和技术规范的合格评定活动，可以分为强制认证和自愿认证两种。

2、智能装备：产品包括智能数控钣金装备、真空成型设备、发泡专用设备、智能涂装线、智能装配线、家电智能检测系统、试验设备等，主要包括成套装备业务和电气装备业务。

（1）成套装备业务基于工业机器人系统集成、先进控制等技术，自主研制了智能数控钣金设备、智能装配线、自动检测线和试验设备等产品，并提供定制化的生产信息管理系统，实现工厂管理的信息化和智能化，为家电、汽车、摩托车等行业提供从单个生产工艺到完整工厂流程的系统解决方案。

（2）电气装备业务基于电能转化技术、控制技术，自主研制出励磁装备、新能源电池自动检测系统和工业电源。自主研发的大型同步电机智能励磁技术，应用于智能装备（励磁装备）领域。采用该技术研制了全数字化、智能化励磁调节器、大功率智能化功率柜、智能灭磁柜及其系统，广泛应用于巨、大、中型水电机组、火电机组（包括三机励磁）、抽水蓄能机组和燃气机组。

3、环保涂料及树脂：主要包括工业用环保型粉末涂料（2万吨产能，要应用于汽车轮毂及配件、家电家具、IT、农用/工程机械等行业）、水性涂料以及粉末涂料用聚酯树脂，产品涵盖电器、汽车等领域。

·商业模式：2B模式，客户以工商企业为主；

·上下游：检测认证上游采购检测、计量、能力验证用耗材，智能装备业务采购包括设备外购件、电气仪表、机械加工组件、通用辅助材料、电子元器件、传感器、控制部件等，环保涂料及树脂业务的主要原材料为基础化工材料（精对苯二甲酸、新戊二醇和间苯二甲酸等）；

·主要客户：前五大客户占比15.45%；智能设备客户包括：比亚迪（核心供应商）、蜂巢能源、国轩高科、欣旺达、赣锋锂电、新能源科技等；家电粉末涂料客户包括：格力电器、海信科龙、奥克斯空调、三菱重工、松下电器等；检测客户较为分散，前五大客户波动较大，主要是客户采购智能设备周期有变化；

·行业地位：A股上市公司环保涂料次龙头，电器检测行业前三；

·竞争对手：

1、检测认证：瑞士通用公证行（SGS）、中国家用电器研究院、华测检测、苏试试验、电科院、工业和信息化部电子第五研究所（中国赛宝实验室）、中国家用电器研究院等；

2、智能装备：QS集团、湖北三丰智能、上海佐竹冷热控制技术、瑞士ABB、杭可科技、先导智能、埃斯顿等、国电南瑞（励磁系统）等；

3、环保涂料及树脂：神剑股份、阿克苏诺贝尔粉末涂料、荷兰皇家帝斯曼集团（DSM）等；

·行业核心竞争力：1、检测品牌影响力；2、检测 络布局；3、工业涂料的规模与成本优势；4、智能装备的性能指标；

·行业发展趋势：1、电器检测需求稳定增长：在电器专用装备领域，随着供给侧改革的深入、消费升级的不断推进，国内电器行业步入“智能”升级阶段，国内主要家电企业纷纷开展自动化、智能化改造，对电器专用装备需求增加；在国外，“一带一路”沿线发展中国家的电器保有量低，正处于快速普及期，加之各国政府纷纷出台鼓励本土制造政策，海外市场对电器专用装备需求量大幅增加，并对设备的自动化程度、效率、节能等方面提出了更高的要求；

2、新产业的发展有望带来电器检测行业的快速发展：防疫类产品、5G通信、生物医药、健康家电、智能装备、充电桩、工业互联 等新产业持续发展，公司预期包括以上领域以及医疗器械、轨道交通、航天航空材料、环境监测、碳交易相关产业、智能 联新能源汽车及其充电装置、智能电 、适老产品、国防科技产品、软件评估、信息安全评价等新的检测产业催生的检测认证市场将得到了快速的发展。

3、行业集中度提升：根据国家市场监管总局《2020 年度全国检验检测服务业统计简 》，截至2020年底我国共有检测认证机构48919家，同比增长11.2%；事业单位制检验认证机构比重进一步下降，民营检验检测机构继续快速发展；传统领域〔包括食品、农产品林业渔业牧业等〕占行业总收入的比重仍然呈现下降趋势。目前行业整体依旧处于弱、小、散的格局。国内就业人数在100人以下的检验认证机构数量占比达到 96.43%；服务半径方面，73.38%的检验认证机构仅在本省区域内提供检测认证服务，仅440家检验认证机构的业务范围涉及境内外。整体来看，一方面有大量的资本进入该行业投资设立新公司，导致检测认证机构数量还在增加，另一方面，大规模的洗牌和并购整合已经开始，出现集约化发展趋势。

4、励磁装备需求将随工业电源快速增长：随着技术进步和社会发展需求，励磁装备正朝向数字化、智能化方向快速发展。励磁装备不仅要求具备稳定可靠运行、精确调节控制等基本功能，更要求具备标准化的通信接口，组成单元及部件的全面在线监测，设备在线故障自诊断、自分析等先进功能。而工业电源则广泛应用在国民经济的各个工业领域，包括电子铜箔、铝箔，制氢，光伏铝型材等众多应用场景。随着日益增长的低碳减排需求，相关工业电源行业迎来快速发展契机。

5、工业涂料行业发展呈现市场空间大、环保涂料和高端涂料需求快速增加：随着我国电器、汽车、建材、高端装备的快速发展，在全球市场的占比越来越高，工业涂料需求量不断增大；随着国家环保政策的出台和持续推进，“漆改粉”、“漆改水”趋势加快，被环保涂料替代的空间巨大；随着对表面涂层防护性、装饰性和工艺加工特性等要求的越来越高，高端涂料产品市场快速增长。在国家大力推行“源头替代、过程监管、末端治理、后果严惩”等环保及相关政策推动下，粉末涂料及其主要原材料聚酯树脂优势凸显，整体市场容量及新的应用领域的需求不断增加，逐渐形成对于传统溶剂型涂料的替代。

·其他重要事项：内蒙古韩锦化学起诉无锡博伊特科技（被告一）与公司（被告二），因两被告向原告交付的涉案设备存在诸多问题，因两被告怠于履行合同义务致使盐水处理装置无法正常进行使用，同时两被告不履行提供技术服务的义务，构成严重违约，因此提起诉讼。涉案金额共5465.35万元，公司承担连带清偿责任。经内蒙古自治区阿拉善盟中级人民法院一审、内蒙古自治区高级人民法院二审审理终结，判决驳回韩锦公司全部诉讼请求。

·大股东：持股比例为47.33%；股权质押率：0%

·管理层年龄：48-53岁，高管及员工持股：广州凯天投资管理中心(有限合伙)为员工持股平台，持股23.66%，覆盖近600人；

·员工总数：2789人（+462）：技术492，生产1468，销售388；本科学历以上：1710；

·人均产出：2021年人均营收：122万元；人均净利润：11.3万元；

·融资分红：2019年上市，累计融资（1次）：9.4亿，累计分红：3.84亿；

·资产负债表（2022年Q1）：货币资金6.45，交易性金融资产2，应收账款11.39，应收账款融资1.9，预付款1.69，存货1.14，其他流动资产0.37；长期股权投资0.17，其他权益工具投资0.93，固定资产5.73，在建工程0.11，无形资产0.99；短期借款0.25，应付账款10.7，合同负债7.68（+0.87）；股本4.05，未分利润6.35，净资产24.89，总资产49.08，负债率48.91%；会计师审计费用：100万元；

·利润表（2022年Q1）：营业收入7.4（+26.59%），营业成本31.01，销售费用0.67（+9.72%），管理费用0.47（+20.02%），研发费用0.59（+19.64%），财务费用-0.01，投资收益0.05，其他收益0.19；净利润0.49（+5.26%）；

·核心指标（2019-2022年Q1）：净资产收益率：19.63%、12.83%、13.29%、1.99%；每股收益：0.7、0.7、0.78、0.12；毛利率：32.71%、31.52%、27.35%、28.15%；净利润率：9.16%、11.22%、9.25%、6.64%；总资产周转率：0.89、0.67、0.77、0.15；

·预测假设：营收增长：20%、15%、15%；净利润率：9%、9.5%、10%

·营收假设：2022E：41；2023E：47；2024E：54；

·净利假设：2022E：3.7；2023E：4.5；2024E：5.4；（即达到条件时对应市值，须根据实际数据调整）

·影响公司利润核心要素：1、石油价格波动；2、检测实验室的增长；3、智能装备下游需求与竞争格局；

·市盈率假设：18-25倍

·2024年估值假设：100-135亿；当前估值假设：60-85亿（基于25%/年收益预期）；价格区间：15.5-21元/股（未除权、除息）；

·核心竞争力

1、领先的技术研发能力

公司由国家级研究院所转制，建立了高效的研发体系和多层次的研发平台，建有国家重点实验室、国家技术标准创新基地、国家科技部国际科技合作基地等12个国家级科技研发和技术服务平台，长期开展应用基础与共性技术研究、应用技术和关键技术研发、产品技术开发，取得了一系列行业领先的技术成果，拥有多项核心技术。

2、突出的技术标准创新能力

公司拥有15个IEC国际标准对接平台、11个国家标准平台以及1个国家技术标准创新基地。自2010年以来，公司累计主持和参与制修订超过600项国际、国家、行业、地方和团体标准。公司通过技术标准制修订，有效提升行业影响力，技术标准创新能力进一步增强。公司自成立以来，一直致力于强化标准引领，提升中国产业的国际化竞争力，不断争取国际话语权。目前公司共主持及参与制修订国际标准42项，其中主导研制并已发布实施5项IEC国际标准。公司拥有1名标准化专家担任IEC/SC59L小家电性能测试方法分技术委员会主席，1名标准化专家担任IEC/SC32C小型熔断器分技术委员会秘书，共有3名标准化专家获得IEC1906奖，充分体现了公司在国际标准化领域的引领优势。公司通过技术标准制修订，有效提升行业影响力，支撑检测认证业务发展。

3、行业公信力与技术资质优势

公司质量技术服务业务建有国家日用电器质量检验检测中心和国家智能汽车零部件质量检验检测中心两个国家质检中心，已为全国各省市相关主管部门提供监督抽查、风险监测、政府采购验收等相关服务。公司拥有多个层面的资质授权，是国家认监委指定的36家中国强制性产品认证（CCC认证）指定认证机构之一及CCC认证指定实验室；是国家工信部授权《车辆生产企业及产品公告》检测机构、电器电子产品有害物质限制使用RoHS国推认证机构、政府采购节能认证机构。 告期内，公司获批成为国内首批国推绿色建材分级认证机构；获批成为电动自行车CCC认证指定认证机构；获批成为新版平板电视和机顶盒中国能效备案实验室。在国际方面，公司已获得包括国际电工委员会IECEE、海湾标准化组织GSO、沙特政府SASO、德国DAkkS、美国FCC、等在内的认可与授权，获得全球70多个国家和地区100多个权威机构的认可。通过标准服务、检验检测、监督抽查、强制性认证、优品认证、能力验证、电商检测等业务在中国电器领域具有较强影响力，已成为电器领域国内领先的检测和认证一站式服务机构。

·风险提示

1、技术升级迭代风险

中国作为电器制造大国，电器行业相关新技术不断升级迭代如果公司对相关技术和市场发展趋势判断失误，或新技术及新产品的市场接受度未及预期，将对公司技术创新及产业化能力造成不利影响。

2、大宗原材料价格波动风险

环保涂料及树脂业务的主要原材料为精对苯二甲酸、新戊二醇和间苯二甲酸等大宗化工原材料，由于公司产品售价的调整存在滞后性，若短期内大宗原材料价格大幅上涨，将对公司的利润水平造成不利影响。

3、质量控制风险

质量技术服务业务作为公司的核心业务，其正常运营依赖于公司多年来在电器领域建立起的品牌知名度和公信力。公司需采取严格的质量管控措施，确保公司出具的 告真实、客观、准确、合规。如果公司因管理失当、违规检测、数据舞弊等原因导致出具的 告质量达不到要求，将损害公司声誉、公信力，对公司经营造成不利影响。