裕同科技：可转债发行落地，推进环保纸塑发展、智能制造升级

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投资要点：

4月2日裕同科技发布公开发行可转换公司债券募集说明书，并于4月7日正式发行（19年3月公布预案、19年12月证监会核准）：本次可转债公司拟募集人民币14亿元，期限为6年，每年票面利率设定为分别为0.4%/0.6%/1%/1.5%/1.8%/2%，初始转股价格为23.52元/股（当前股价22.75元），附有赎回条款、回售条款。从公告的申购结果来看，原股东获配1174万张（占比83.86%）、社会公众获配226万张，彰显原股东对公司的发展信心。本次可转债拟发行14亿元，其中5.62亿元用于建设宜宾环保纸塑项目，2.5亿用于建设许昌智能工厂项目，并分别投入1.23、0.46亿元扩建越南和印尼生产线，剩余4.2亿元用于补充流动资金。

环保纸塑包装预计受益于禁塑，有望成为公司重要增长动力。根据咨询机构Technavio，17年全球环保纸塑市场规模接近300亿元，且预计18-22年以近8％的复合增长率增长，其中餐饮场景占比53％以上。我国外卖市场体量庞大，中国外卖用户规模由2011年底的6000万人增长至2018年底的约3.58亿人，且2019-2020有望维持15%左右的增长；17年中国市场外卖餐盒消费量超过100亿个且有望维持15%的复合增速。当前外卖餐盒主要以塑料及发泡产品为主，20年1月“限塑令”再应升级，环保餐盒具备较大的市场潜力。公司选址宜宾（竹林面积占全国3%、竹浆纸产能35万吨占全国17.5%）建设环保纸塑项目（主产餐盒和纸托），获得稳定的原材料供应渠道并降低生产成本，全面达产后预计可实现年产值12亿元，贡献业绩增长。

智能制造降本增效，完善海外布局贴近客户增强服务能力。公司投资2.5亿用于许昌智能工厂建设项目，将带动生产效率提升、降低人工依赖（18年公司整体人力成本占比16.1%），预计工厂在20年下半年顺利投产后将实际降本增效，强化公司相对于竞争对手的成本优势。此外，公司本次投资扩建越南、印尼生产基地，也是希望更加贴近越南的三星、富士康、LG等客户工厂，增强自身响应和快速交货能力，提升客户粘性。

短期疫情拖累需求，中长期仍看好公司新客户&新领域开拓。短期受到疫情影响，1-2月国内智能手机下滑54.7%，根据Strategy Analytics预测国内全年预期下滑5%，全球全年预期下滑超过10%，对应5G驱动消费类电子包装复苏周期或有延后。但长期来看，公司3C包装地位牢固，与核心A客户绑定深入，持续深挖华为、小米、亚马逊、戴森等优质大客户的份额，同时积极开拓烟酒包装、日化包装、环保纸塑等社会化大包装领域客户，并布局云创新业务，我们认公司长期成长动力充沛！

盈利预测与投资评级：考虑新冠疫情的影响，我们预计公司19-21年分别实现收入98.12/115.98/141.67亿元，同比增长14.4%/18.2%/22.2%。归母利润10.46/11.81/14.33亿元，同比增长10.6%/12.9%/21.4%。当前市值对应PE为19.07X/16.9X/13.92X，维持“买入”评级！

风险提示：下游3C需求复苏不及预期，新业务开拓进度低于预期

史凡可 轻工制造行业 首席分析师

美国伊利诺伊大学精算学学士，美国哥伦比亚大学工程硕士。2015年4月至2017年3月供职于中国银河证券研究部，曾从事农林牧渔行业研究，2017年初覆盖轻工制造行业研究。2017年4月加入东吴证券研究所，现为东吴轻工制造行业团队负责人。

马莉 副所长、新消费组负责人、纺服行业首席分析师

傅嘉成 轻工制造行业 研究员

中央财经大学投资学学士、硕士，2019年7月加入东吴证券研究所，覆盖轻工制造行业。

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