日月股份企业分析

一、公司亮点和风险点

（一）亮点：

1.公司具有效率优势护城河

年产 40 万吨铸件的产能规模，最大重量 130 吨的大型球墨铸铁件铸造能力。年产18万吨海装关键铸件项目（二期 8 万吨）正紧张有序的建造中，可以有效地控制采购成本和降低产品生产的单位能耗。

2.是国内唯一一家能解决核废料的风电龙头。

公司还深入研发由欧美垄断的核废料储运罐产品，目前已从实验室进入试制阶段，有望在2021年实现批量供货。是国内唯一一家能解决核废料的风电龙头。

3.技术优势

技术升级、工艺改进，是公司得以持续发展的基础，公司拥有已授权的专利 108 项，其中发明专利 48 项，2020 年获得“国家级博士后科研工作站”，公司已经具备了完整的知识产权体系和研发能力。

4.企业内部优势

研判市场需求，稳步扩产，产销两旺，应收账款周转率高，日月股份流动性充足，抗风险能力较强。

（二）风险点：

1.原材料价格波动导致的毛利率波动风险。

公司产品的主要原材料为生铁和废钢，受市场波动较大，去年就是很好的见证。

2.补贴政策导致行业发展进入阶段性低谷的风险

从过往公司经营节奏来看，公司的业绩与风电行业补贴政策关系密切。2022年以后随着补贴取消，行业状况不确定性变强。

3.大客户风险

大型重工装备铸件产品与下游成套设备制造具有很强的配套关系，成套设备制造商更换铸件供应商的转换成本较高且周期较长，因而双方易于形成紧密的战略合作伙伴关系，但从2020年 来看前五大客户的销售占比有所所下降，未来风电行业发展的趋势是降本增效，具备规模优势，管理优势的企业形成成本优势，充分洗牌后形成寡头的竞争格局。公司所在的行业地位来看，未来下游面临的会是少数玩家。大客户的集中程度依旧会维持在较高的水平，大客户占比下降未必会具有趋势性，甚至可能终局形态会有所上升。但公司经营始终会受到下游大客户经营变化的影响。

二.企业分析
（一）基本信息

（二）产品

公司自成立以来，一直致力于大型重工装备铸件的研发、生产及销售，产品包括风电铸件、塑料机械铸件和柴油机铸件、加工中心铸件等其他铸件，主要用于装配能源、通用机械、海洋工程等领域重工装备 。其中风电铸件占公司营收比例较高约90%，以内销为主，产品毛利率不高，未来重点的产能规划放在铸件精加工方面。

（三）商业模式

日月股份是ToB行业商业模式的公司。

公司采取“以销定产”的订单式生产方式；采取按单式生产、分工序制作的生产模式；公司产品的主要原材料为生铁和废钢，辅助材料为树脂、球化剂、孕育剂和固化剂，由于生铁产地距离较远且采购量较大，公司为保证资金安全及生铁品质，主要通过宁波本地经销商间接或代理采购的方式来满足生产需要；采用“材料成本+加工费+利润”的定价模式并结合市场竞争格局的形式向下游客户定价销售（双刃剑）。

（四）公司产能规模

公司已拥有年产40万吨铸件的产能规模，最大重量130吨的大型球墨铸铁件铸造能力。2020年5月公司开始建设年产18万吨海装关键铸件项目（二期 8 万吨）正紧张有序的建造中，计划将在2021年3季度建设完成并试生产，但2021年年 尚未纰漏，暂时无法查证是否建设完成，需要跟踪2021年年度 告看完成情况。建设完成后公司将形成年产48万吨的铸造产能规模，大型海上风电关键部件精加工项目22万吨的精加工设计产能规模。

三、行业规模和竞争格局

（一）行业规模

风电铸件是风电机组设备的重要零部件，其市场需求与风电整机行业的发展密切相关，其发展受风电行业整体需求的拉动。每MW风电整机大约需要20-25吨铸件。2018年全球风电新增装机容量50.1GW，其中海上4.3GW。假设每MW陆上风电铸件用量20吨，海上25吨，参考全球风能理事会对2019-2023年全球风电的装机容量预测，到2019全球风电铸件需求量达到130万吨，同比增长40%，2020年还将增长19%至155万吨；预计2021-2023年，全球风电铸件总需求稳定在117-114万吨之间。

全球风电市场前景广阔，我国风电项目开发空间充足。

（二）行业竞争格局

全球风电铸件产能80%以上集中在中国，剩余20%分布在印度和欧洲。截止到2020年末，日月重工目前40万吨的产能位列全球前列。

日月重工处于大型铸造行业，我国大型重工装备铸件行业竞争格局主要是，国有控股大型综合设备制造企业保持行业领先，民企在细分领域占据优势并不断壮大。国企主要为集团内部成套设备提供配套服务，较少参与市场化竞争。与公司业务比较接近的是吉鑫科技（601218），按照吉鑫科技2020年 披露的情况，2020年收入为20.49亿，净利润2.34亿，铸造产能为15.4万吨，10万吨加工产能。吉鑫科技2011年就上市，但观察公司收入规模，2010年收入规模就达到20亿，在全行业景气度较高的环境下2020年收入规模才回到10年前的水平，在竞争中已经逐渐掉队。佳力科技（831074），2020年收入5.92亿，净利润0.73亿。

从目前行业竞争格局来看，日月重工在风电领域的铸造能力已经占据优势地位，特别是对于单件极限铸造能力超百吨的民企并不多。未来海上风电项目降本的一种方式是风机的大型化，这对大单位的铸造能力提出了更高的要求。目前2020年金风科技吊装了国内完全自主知识产权的8MW机组。西门子在2020年研发出全球最大的14MW的风电机组。如果大功率海上风机渗透率提升，对于有规模、技术领先优势的企业市占率有望进一步提升。

四、企业团队

（一）企业文化：
企业愿景：打造全球知名的低碳和谐型高新重工企业；

企业使命：成为大型准备制造企业的长期合作伙伴，为重大装备制造业的升级改造做出关键性贡献；

核心价值观：健康、忠诚、创新、质量；

员工理念：合理共建风景优美的花园式企业，让我们的每位员工都成为一道亮丽的风景。

（二）高管介绍：

（三）股权结构

股权结构图：

高管股权持股情况：

结论：公司文化充分体现了公司的企业使命和核心价值观；公司管理团队专业资深大多数高管均为公司成立之初就进来了，见证了公司的发展历程，对公司发展方向保持一致，有助于公司持续发展；公司股权结构非常集中，但傅明康，陈建敏，傅灵儿为一家三口，属于家族控股，这一点要注意一下。

五、财 分析

财 结论：

1.从公司披露财务数据的表现来看

近10年营业收入从10亿人民币增加至2020年51亿人民币收入利润较快幅度增长。但是从历史的表现来看，公司经营有比较明显的周期性。2012年，2016-2017年，净利润都出现下滑。公司在2016年年 中披露：2016年营业收入较2015年减少14.90%，主要是公司下游风电行业经过2015年抢装潮后有一定回落。公司在2017年 中披露：2017年净利润较2016下滑33.16%，主要是原材料生铁、废钢、树脂采购价格较2016年同期增长，分别上涨53.72%、29.61%、69.77%。从历史回溯的角度去看，2016-2017年正值供给侧改革时期，钢铁作为比较典型的供改对象在此期间经历了比较大的价格上涨。从公司营收利润的角度去观察，经营受风电装机、原材料影响非常大。

2.公司毛利率的角度去看

2016-2018年连续下滑，主要还是受原材料生铁，废钢涨价的原因。从公司招股说明书披露的内容，公司2013-2015年收入利润快速增长，主要原因也在于国内PPI经历下滑，公司毛利率大幅提高。

3.公司四项费用率较低，能体现出公司的生意模式。

4.从应收账款来看

公司净营运资本在2016-2018年逐年攀升，经营低谷时期，公司被上下游资金占用明显，从应收账款占比就可以解释。2019-2020年高速景气时期，又大幅下降，应收账款占比也大幅下降，显示出行业景气时期，公司产业链地位又能大幅提高。

5.从资产类型来看

公司属于比较典型的重资产行业，总资产周转率在景气时期可以达到0.8附近，景气低估时期大约在0.5附近。相比起周转率，公司的净利率波动幅度较大，景气时期可以超过20%，低谷时期在12%附近。净利率是决定roe高低的关键指标。公司在2020-2021年新增投入产能较多，资产周转率仍未达到上一轮2013-2015年的高度，从周转率提升的角度来看，仍有提高的空间。

6.综合来看

关注公司毛利率、净利率的变化，成为公司景气度与否以及公司截止2021年前三季度实现营业收入和归母净利润分别为34.87亿元、5.71亿元，同比依次下降了6.62%、18.86%；其中第三季度单季度仅实现营业收入和归母净利润9.98亿元、1.01亿元，同比大幅下降33.39%、65.48%。

7.从第三季 来看

最新三季度单季毛利率和净利率竟走成了“剪刀差”，第三季度单季度毛利率为14.54%，而净利率为16.34%，要远高于毛利率。

毛利率下降主要是原料钢铁价格大幅上涨导致的。

第三季度单季度公司在研发投入和管理方面进行节流，相反财务和销售费用都在增加的，真实情况主要依靠投资收益这一栏贡献了不少利润。第三季度单季度整体投资收益为1200万，占到了净利润约10%。投资收益来自于之前购买固定收益产品到期赎回。具体到三季度单季，公司有三个理财产品陆续到期赎回：瑞祥31号固定收益凭证、民享274天210112专享固定收益凭证以及对公大额存单专属第24期（3年），总共获得了3000多万收益。

总的来说，第三季度单季净利润几乎有十分之一是由理财产品的收益支棱起来，扣除这部分非经常性项目，经营业绩比实际要差很多。

六.公司估值