顺络电子:电感行业龙头企业,5G时代大放异彩(买入)
顺络电子:国际领先的电感行业龙头企业顺络电子成立于 2000年, 主要生产叠层电感、绕线电感等产品, 广泛应用于各类终端产品中。 在 19年的发展历程中,公司持续加强研发,在电感领域的技术实力达到国际领先水平; 客户结构不断升级,目前已成为华为等客户的核心供应商;此外不断扩充产能,先后四次股权融资扩产,满足市场不断增长的需求。
电感用途广泛,工艺壁垒较高电感在电路中起到筛选信号、过滤噪声、稳定电流及抑制电磁波干扰等作用,根据用途可分为高频电感、功率电感和 EMI 电感三种。从制造工艺来看,电感共有绕线、一体成型、叠层、薄膜等四种工艺。 2017年全球电感市场规模约 33亿美元,目前全球前三大电感厂商均来自日本,顺络排名全球第五位。
5G 时代来临,公司多种产品大放异彩由于通信频段的增加, 手机电感用量也会大幅增长。与此同时, 手机电感小型化的趋势越来越明显,我们预计01005电感有望随着5G普及而快速渗透,将带来电感平均单价的提升。顺络作为与村田一起成为全球唯二能生产 01005电感的厂商,有望深度受益于 5G 手机渗透率提升。 在 LTCC 产品领域,公司LTCC 技术将有望用于模组封装和陶瓷介质滤波器的制造,市场前景广阔。
汽车电子产品快速放量,打开广阔成长空间目前公司汽车电子已是 BOSCH、 VALEO、 Denso、 Tesla、 CATL、科博达等厂商的重要供应商,其中 CATL 和科博达是公司 2019年第二季度新增大客户。目前公司的倒车雷达变压器实现了上线亿只零缺陷,成为业内标杆;电动汽车 BMS 变压器,解决了困扰行业多年的 EMC 问题,大幅降低成本。
盈利预测与评级: 公司是片式电感领域的龙头厂商, 电感产能利用率保持在较高水平,未来产能有望进一步扩张。同时公司积极开拓 LTCC、汽车电子、钽电容、 PCB、无线充电、陶瓷结构件等新产品,这些新产品都具有广泛的市场前景,有望助力公司快速成长。 我们维持公司 2019-2021年 EPS分别为 0.66/0.81/1.00元, 给予目标价 28.38元, 维持“买入”评级。
风险分析: 电感下游需求不及预期; 新产品开发失败的风险;现金流压力较大的风险。
爱尔眼科2019年半年 点评:内生强劲,并购提速
业绩增长稳健,现金流充裕
2019H1实现营收47.49亿元(+25.64%),归母净利润6.95亿元(+36.53%),扣非归母净利润6.95亿元(+31.93%)。分季度看,Q2营收25.64亿元(+23.18%),归母净利润为3.97亿元(+35.56%),业绩符合预期。毛利率47.1%,保持稳定。2019H1年销售费用率10.25%(-1.97pp),同比2018H1下降明显,管理费用率12.39%(-1.05pp),研发投入6630万,大幅增长135.89%,财务费用率0.70%(+0.32pp),利息支出增加所致。经营活动产生的现金流量净额为9.97亿元(+28.14%),与净利润比值达143%。
视光服务表现亮眼,屈光业务持续增长
三大核心业务中,2019H1视光服务项目收入8.38亿元(+30.98%),主要受技术产品创新升级和国家近视防控政策的驱动。屈光业务收入17.79亿元(+21.44%),较2018H1增速有所下降,但仍稳健增长。白内障项目收入8.47亿元(+10.92%)。门诊量316.43万人次(+15.31%),手术量29.96万例,(+7.02%)。全飞秒、ICL等高端手术占比进一步大幅提高,形成量价齐升,随着消费升级,未来高端手术比例有望进一步提升。
内生增长依旧强劲,体外医院注入提速
上半年体内医院保持较高增速,从子公司业绩来看,十年以上的成熟医院保持较高的利润增速(长沙+17%、成都+20%、衡阳+73%、武汉+23%),相对较新的医院如2017年并入的东莞爱尔净利润0.19亿元(+46.15%),内生对业绩的支撑依旧强劲。上半年公司共发生17起重大股权投资,其中13家医院从体外基金注入,显著高于2018H1的2家,明显提速,有望推动业绩增长。
风险提示:并购整合进度不达预期、医疗事故风险等。
投资建议:维持“增持”评级
公司是国内眼科领域的龙头公司,通过连锁复制模式迅速扩张,内生强劲增长,业绩增长确定性强。维持盈利预测2019-2021年净利润13.67/18.24/24.25亿元,同比增速36%/34%/33%,当前股价对应的PE为74/56/42x,维持“增持”评级。
格林美2019半年 点评:驱体出货量大增,看好钴价回暖提升盈利能力
净利润增长符合预期,费用控制得当,资产负债率下降
公司2019年上半年实现营收62.04亿元,同比-11.70;实现归属净利润4.14亿元,同比+0.58%,符合此前预期;扣非净利润3.86亿元,同比-7.80%。销售费用率上升0.23pct到0.77,管理费用率下降3.36ptc到3.27,财务压力仍较大,财务费用率上升0.48pct到4.79,整体费用率下降2.66pct到8.83%。期末应收账款余额21.58亿元,同比+0.97%,应收账款较期初增加3.58亿元,增长,主要是本期电池材料板块应收账款增加。期末在手现金31.27亿元,资产负债率同比下降5.35pct到59.39%。经营性现金流由去年的4.22亿元减少到1.17亿元,其中一季度经营性现金流为-2.85亿元。
新能源材料出货量大增,看好钴价回暖带来的盈利能力提升
公司上半年新能源材料业务板块出货量大幅增长170%到3.3万吨,市占率20%以上,实现营收41.27亿元,同比+2.09%。在钴价下跌的情况下,毛利率略微上升0.02pct到2,看好随着高镍产品占比提升后带动毛利率上涨。公司前驱体进入世界主流供应链,下游需求充足,未来3年已签署30万吨三元前驱体长单。动力电池回收业务也将逐步落地。钴镍钨板块实现营收9.08亿元,同比-40.76%;碳酸钴销量近2000吨,同比增长达157%,市占率全球领先;毛利率下跌7.49pct到,主要是受钴金属价格大幅下行影响。看好嘉能可Mutanda矿停产后钴价上行,逐步提升毛利率。再生资源板块实现营收7.89亿元,同比+5.70%;拆解量近250万台套,同比+120%;毛利率提升2.55pct到5.70%。政府电废拆解补贴基金发放有望加快,新增的九类废弃电器电子产品处理基金征收标准及补贴标准也有望年出台,行业生态有望大幅改善。此外,汽车拆解业务有望在政策刺激下逐渐释放潜力。
投资建议:维持“买入”评级。
公司三元电池正极材料前驱体产能快速释放,出货量快速增长驱动未来两年业绩快速增长。动力电池回收市场逐渐打开,公司提前卡位该重要资源通道。钴价触底回收提升公司盈利能力。再生资源业务市场逐渐回暖。我们维持预计公司2019-2021年业绩分别为8.48/12.1/15.1亿元,对应PE22/15/12X。
风险提示:钴价持续下行,新能源车增速放缓,补贴到位不及预期。
众信旅游2019年半年 点评:中 业绩承压,中线关注渠道及目的地发力
中 扣非业绩下滑6%,Q2扣非下滑20%,略逊于预期
2019H1,公司实现营收57.19亿元/-1.09%,实现归母业绩1.1亿元/-20.37%,略逊于预期,主要系宏观经济承压、去年同期投资收益贡献2273万元等影响,扣非后业绩下滑6.07%,EPS0.13元。Q2单季,公司收入/扣非业绩分别-1.3%/-20.02%,高基数及成本费用增加拖累业绩。
东南亚承压拖累出境游批发业务,合伙门店拓展支撑零售
2019年上半年,公司出境游业务收入51.74亿元,同比下降3.1%。1)批发业务方面,实现收入42.33亿元/-4.68%,其中竹园收入/净利润分别-8%/-19%(100%并表),主因东南亚市场高基数且沉船及火 山爆发后尚未完全恢复,东南亚收入同减10%+;而欧洲市场表现良好,收入同增10%+;美、澳市场受贸易战及自由行影响收入有所下滑,中东则持续火热。2)零售业方面,截至上半年,公司门店数增至543家,较年初增108家,合伙人模式下展店明显提速,推动收入同增4.72%。会奖和国内游&单项产品等收入各增10%/52%。综合来看,上半年公司毛利率增0.27pct;期间费用率增0.59pct,其中销售/财务/管理费用率分别增0.32pct(门店拓展致人员成本增加)/0.20pct/0.07pct。
短期建议跟踪宏观形势,中线关注合伙零售模式及目的地发力
短期仍建议跟踪全球宏观政治经济、汇率变化等因素影响,不过,公司作为出境游龙头,上半年欧洲线仍取得了较为可观的增长,相对仍有支撑,且下半年东南亚目的地在低基数基础上有望逐步好转。中长线来看,一方面,公司采用合伙人模式加速零售布局发力,目前已从江西、内蒙、河北等拓展至河南、湖北、福建等地,有望加速全国扩张;另一方面,公司在不断开发创新产品的同时,继续深耕目的地,拓展境外酒店公寓、地接社等资源,提升公司整体服务水平及盈利能力,通过目的地运营的不断深化助力成长。
风险提示:商誉减值风险、宏观系统性风险,外延扩张可能低于预期。
投资建议:短跟经济形势,中看门店扩张及目的地深耕,维持“增持” 下调公司19-21年EPS 至0.27/0.33/0.37元(原EPS为0.28/0.34/0.40元,主要考虑Q2业绩承压,宏观经济尚不明朗),对应估值20/16/14倍。建议短期跟踪宏观经济形势及各目的地出境游趋势,但中线来看,公司作为出境游龙头,门店渠道扩张及目的地持续深耕仍有一定支撑,维持“增持”评级。
天士力2019年中 点评:经营质量提升,工业暂时性波动
投资建议:
一方面,我们继续对丹参滴丸的FDA认证有信心,获批只是时间早晚问题。我们认为丹滴在美国FDA的获批不仅仅对于天士力意义重大,对于我国医药产业也是非常重大的事件。丹滴的获批将进一步推动后续系列产品的FDA认证步伐。我们认为丹滴获批之时天士力将享
受医药板块第一线的估值。公司将成为中药现代化和国际化的绝对龙头企业。另一方面,我们认为公司医药工业未来有望保持稳定增长,为公司后续研发提供支持和保障;四位一体的研发模式也为公司的长远发展做足了准备。预计公司19-21年归属净利润为16.69亿元/19.42亿元/24.30亿元,对应EPS为1.10元/1.28元/1.61元,维持“推荐”评级。
风险提示:
复方丹参滴丸国际化进程低于预期的风险。
中牧股份:Q2业绩改善显著,疫苗机会值得关注
1)Q2业绩改善显著,基本符合市场预期2019H1,公司实现营业收入18.352亿元,同比-3.212%,其中生物制品、贸易收入、饲料、兽药分别贡献收入5.29亿元、5.06亿元、4.28亿元、3.64亿元,同比-0.87%、+18.96%、-12.49%、-15.36%。公司归母净利润为1.62亿元,同比-15.65%;扣非后归母净利润为1.61亿元,同比-15.94%。公司综合毛利率为28.37%,同比-0.78pct;期间费用占比为22.52%,同比+1.33pct,主要是公司是管理与研发费用增加所致。2019Q2,公司实现营收10.35亿元,同比+8.22%;归母净利润0.74亿元,同比+9.52%;扣非后归母净利润为0.74亿元,同比+10.14%。
2)受下游产能影响,猪苗业绩承压受非洲猪瘟影响,生猪产能下滑严重,疫苗行业普遍受影响。公司市场化疫苗市场坚持“一户一策”,且大规模养殖场占比较大,其产能相对稳定,因此公司猪用市场化疫苗收入基本稳定。猪用招采苗部分受疫情影响较为显著,销量略有下滑。目前,公司已取得猪口蹄疫OA二价苗的新兽药证书,预计19Q3末可上市销售,赶上秋防贡献部分业绩。
3)肉禽量利双升,禽苗表现亮眼受益于下游肉禽养殖业景气度上升,公司积极拓展禽用疫苗销售,叠加政府采购禽流感疫苗因毒株更换推动产品价格提升,公司禽流感疫苗实现量利双升。19H1子公司乾元浩净利润达1438.09万元,同比+55.48%。我们认为肉禽景气度将持续,且随着公司禽流感销量的提升、工艺的逐步稳定,成本端有一定下降空间,毛利率水平或将提升,看好禽苗业绩表现。
投资建议
公司业务涵盖较广,禽苗持续受益下游景气度提升,未来业绩快增长可期;猪苗受益于大客户战略,市场苗部分受非瘟影响可控;饲料主打禽料,下半年亦将受益于肉禽养殖扩张;化药受政策影响现下滑,未来随着国际化市场的开拓,或将呈现新突破。我们预计公司2019-2021年EPS分别0.52/0.58/0.70元,对应PE为21/19/16倍,给予“推荐”评级。
风险提示
动物疫情的风险、新产品上市或低于预期的风险、动物疫苗安全的风险、市场竞争的风险等。
泰格医药:核心业务高速增长,盈利能力持续提升(买入)
业绩总结: 公司 ] 2019年上半年实现营业收入 13.4亿元,同比增长 29.5%;实现归母净利润 3.5亿元,同比增长 61%; 实现扣非净利润为 2.9亿元,同比增长 52%。
核心业务高速增长, 新签订单提供保障。 1) 从业务构成来看, 2019H1公司临床实验技术服务实现收入 6.3亿元,同比增长 26.7%,毛利率为 44.3%,同比提升 0.2pp;临床研究咨询服务实现收入 7亿元,同比增长 31.2%,毛利率为50.7%,同比提升 3.2pp; 2) 从区域构成来看, 2019H1公司境内收入 7.2亿元,同比增长 34.7%,毛利率为 49.4%,同比提升 1.4pp;境外收入 6.1亿元,同比增长 22.8%,毛利率为 45.6%,同比提升 2pp; 3) 从主要项目来看, 2019H1数据管理统计业务和大临床业务预计保持 30%左右增长, SMO 业务预计实现50%左右增长,另外北医仁智、捷通泰瑞、韩国 DreamCIS 等均保持预期增长,商誉减值风险较低; 4)从新签订单来看, 2019H1新签订单预计实现 40%左右增长,为后续合同执行和业绩释放提供了保障。
子公司方达控股顺利上市, Concord 助力安全毒理业务。 子公司方达控股于2018年 4月收购美国 Concord 公司,补充安全及毒理学业务。 方达控股于今年5月在港交所顺利上市, 2019H1实现收入 4969万美金,同比增长 34%;实现归母净利润 929万美金,同比增长 233%。 其中生物分析业务收入 2580万美金( +25%), CMC 业务收入 835万美金( +23%),药代药动业务收入 564万美金( +65%),安全毒理业务收入 459万美金( +114%),生物等效性业务收入532万美金( +28%)。
期间费用略有下降,毛利率提升明显。 1) 期间费用方面: 三项费用率合计约19.6%,下降 2pp,其中销售费用率为 3%,上升 0.1pp;管理费用率为 15.6%,下降 2.3pp,主要系方达控股上市费用同比减少及公司管理效率提升所致;财务费用率为 1.1%, 上升 0.2pp, 主要系短期借款增加所致;2)毛利率方面: 2019H1毛利率为 47.6%,同比上升 1.7pp。其中单 Q2毛利率达到 50%,为近年高点,主要系高毛利的数据管理统计、实验室服务及医学影像等占比提升,同时剥离低毛利的上海晟通公司所致; 3)其他指标: 预收账款约为 3.3亿元, 与去年同期基本持平;经营活动产生的现金流净额为 1.3亿元,同比下降 36.6%,主要系 告期内培育长尾初创 Bio-tech 公司导致应收账款增长约 30%。
药审改革积极推进, 临床研究走向国际。 1) 药审改革积极推进: 当前国内药审改革进一步深化,对临床试验数据真实性的核查进入常态化,同时取消国产药品注册省级初审, 加快临床急需境外新药准入,加速 ICH 指导原则国内落地,这些改革措施给创新药审评审批提速和医药外包行业发展带来持续机遇; 2) 临床研究走向国际: 公司积极开拓国外生物技术企业在中国及亚太、欧洲等地区的国际多中心临床试验合作,同时通过自建和收购建立海外事业部,未来中 美双 项目会是国际业务的重要突破点。
盈利预测与评级。预计 2019-2021年公司归母净利润分别为 6.7亿元、8.9亿元、11.6亿元,对应当前 436亿元市值, PE 分别为 65倍、 49倍、 38倍。公司是国内规模最大的临床阶段 CRO 服务商, 同时积极拓展安全毒理等临床前业务以及数据管理统计、医学影像等高毛利业务, 未来业绩有望保持高速增长态势,维持“买入”评级。
风险提示: 行业竞争格局加剧、创新药产业发展低于预期等风险。
日机密封中 点评:业绩保持较快增长,存量市场收入增长加速,新建产能逐步释放
收入由“增量”转“存量”,产能释放将促业绩增长,维持“推荐”评级
2019H1公司营收和归母净利润分别增长45.6%和40.3%,净利率为23.06%(-0.88pct),剔除股权激励费用611万后实际净利率微增。2019H1公司存量市场收入大幅增长约93%,预计存量市场将成为机械密封业务主要驱动力,或促进盈利能力提升。2019H1公司产能较为紧张,预计随下半年产能释放,收入规模将进一步增长。考虑上半年新建产能释放进度低于预期,下调公司盈利预测,预计2019-2021年归母净利润为2.26(-0.27)/2.92(-0.26)/3.61(-0.35)亿元,同比增长32.6%/29.4%/23.4%,维持“推荐”评级。
2019H1业绩保持较快增长,存量市场增长加速,整体毛利率持平
2019H1公司收入4.48亿元(+45.6%),归母净利润1.03亿元(+40.3%),业绩保持快速增长。2019Q2公司收入为2.35亿元(+36.1%),估算二季度公司接近满产状态。2019H1对主机厂收入同比增长18%,对石油化工和煤化工收入分别增长94%和50%。公司增量市场收入放缓,存量市场收入增长约93%,占比约56.9%(+8.7pct),随着2017-2018年下游石化等新建产能的释放,公司收入逐渐转向存量市场。2019H1公司毛利率为53.58%同比持平,预计随着存量收入占比提升,公司将保持较高盈利水平。
新建产能建设有序释放,有望促进下半年收入规模增长
截止2019年3月底公司在手订单5.8亿元,预计2019年6月底公司在手订单保持在6亿左右。母公司二期产能在2019年6月底已基本达产,预计公司整体产能已达到9亿左右,同时华阳密封基地的新产能或年底前投产,满产后有望为公司新增1亿以上产能。由于产能释放进度略低于预期,2019H1公司订单交付紧张,收入规模受限,预计下半年母公司二期产能的投入使用和华阳密封新产能的逐步释放,将促进公司收入规模增长。
新产品与海外业务不断推进,持续打造综合型“大密封”集团
公司保持在传统石化领域的优势,同时不断提升在浙石化二期、盛虹石化等大型炼油乙烯一体化项目的份额。公司天然气长输管线密封产品已开始全面替代进口产品,取得各大管道公司配套和国产化改造订单;在核电密封领域不断取得多个项目的技术成果鉴定;同时公司继续开拓PTA、水处理、真空泵以及造纸行业的高端密封等新市场。2019H1公司海外市场收入同比增长163%,预计新产品与海外业务将不断推进。预计公司将坚持通过“内生”+“外延”拓宽产品品类和覆盖领域,持续打造综合性密封产品平台,打开成长空间。
风险提示:产能释放不达预期,新产品拓展低于预期,外延战略推进缓慢。
飞科电器:期待公司为新一轮增长蓄力(增持)
飞科电器发布 2019年中 ,收入 17.2亿元( -5.0%),归母净利润 3.37亿元( -15.4%),收入延续下滑趋势,盈利能力下挫幅度超过市场预期。
点评:
收入分析:剃须刀收入连续下滑,电吹风收入顺势而起公司 19H1收入同比下滑 5.0%,其中 19Q2收入同比下滑 5.6%,延续18Q4以来的下滑趋势,降幅略有扩大。
从产品看,剃须刀是收入下滑的主要原因。 19H1剃须刀收入同比-11%,电吹风同比+21%,其他主营产品收入同比-13%,新品类中延长线插座 19H1贡献收入 2291万元。虽然电吹风因行业景气度较高,增速不错,但由于剃须刀收入占比超过 65%,剃须刀的双位数下滑无疑是整体收入下滑的主要原因。
从渠道看,线下收入因渠道反复调整降幅扩大,线上也未有增长。 19H1公司电商收入 9.6亿元,同比下滑 1%, 18H2线上收入收入已出现增长停滞迹象,而 19H1线下收入下滑 10%,公司对线下渠道的调整仍在反复摸索中。
盈利分析:毛利率降,销售费用率升,竞争加剧导致盈利能力下降19H1公司净利率同比下降 2.4pct 至 19.5%,主要因为 19Q2盈利能力下挫幅度较大。 19Q2公司单季净利率同比-4.3pct,一方面由于毛利率同比-2.1pct,另一方面销售费用率同比+3.8pct。 管理费用和研发费用小幅上升,研发费用同比增长 1000万左右,主要为研发人员薪酬和模具开发费等新品类研发相关支出增加。
毛利率的下滑可能是因为剃须刀竞争加剧。 分产品来看, 电吹风毛利率同比+5.8pct,大部分老品类毛利率稳中有升,但剃须刀毛利率同比-0.6pct,而挂烫机、吸尘器、插座等新品类暂时毛利率较低。在成本下行+增值税下调的背景下, 剃须刀的毛利率下滑估计是因为竞争在加剧。
促销费用的上升也证实了竞争加剧。 19H1公司销售费用率同比+2.5pct,同比增加的 3500万销售费用中 2300余万元来自促销费用的增长,但对份额的拉动暂时不明显,也从侧面证实了竞争的加剧。
因应收账款和存货上升较快,经营净现金流同比下降 40%2019H1应收账款同比增长 70%。 2019H1公司应收账款同比增长 2.45亿元至 5亿元,同比增长 70%,应收账款账面值同比增加主要有两方面原因:
( 1)电商客户应收账款增加较快;( 2)公司 2018年新设采购公司增加原材料集采比例,合作代工厂向公司采购原材料产生的应收账款增加,因此应收账款的上升预计为趋势性上升。
同时,公司最近几个季度存货上升较快。 2019Q2存货同比+3.6亿元至7.3亿元,其中大部分为产成品,预计跟销售不畅、优化经销商库存以及新品上市都有关。
因为应收账款、存货同时快速上升,2019H1经营净现金流同比下降 40%至 1.4亿元。
时不我与,期待公司为新一轮增长蓄力我们在此前的业绩点评中总结过公司的现状: 过去几年显著的电商红利正接近尾声,同时新品类贡献暂时较小,公司需要抓紧构筑未来增长能力。
而除了电商红利接近尾声的挑战外, 2019年中 显示,公司剃须刀等老品类也在面临竞争加剧的问题。
因此,我们对公司 2019H2的业绩并没有过多期待,但时不我与,我们期待看到公司能够从产品这一根本抓手出发,加大研发投入,同时加快渠道梳理,稳住老品类份额,同时抓住电动牙刷、高端电吹风等新品类不可多得的时间窗口,为新一轮的增长蓄力。
投资建议:
由于电商红利正接近尾声,且剃须刀等品类面临竞争加剧的问题,同时新品类贡献暂时较小,公司 2019年中 收入延续下滑趋势,盈利能力下挫幅度超过市场预期。因此我们下调 2019/20/21年 EPS 预测为 1.77/1.81/1.97元(原 EPS 预测为 2.22/2.33/2.53元),对应 PE 21/20/19倍,期待看到公司为新一轮的增长蓄力,维持“增持”评级。
风险提示:
1. 市场竞争加剧; 2. 新品上市反馈不及预期。
生物股份:短期受“非猪”拖累,未来有望重回正轨
事件:公司发布2019年度半年度 告, 告期内实现营业收入5.1亿元,同比下滑32.9%;实现归母净利润1.7亿元,同比下滑52.7%。
抵抗“非猪”影响,业绩环比改善。 告期内由于受到非洲猪瘟影响,生猪存栏及能繁母猪存栏均大幅下滑,致使公司生物制药业务需求量大幅下滑。但目前公司科技产业园区一期项目进展顺利,口蹄疫疫苗车间完成机电安装和内部施工,灭活疫苗、弱毒活疫苗、布鲁氏杆菌疫苗三个车间通过GMP静态验收,所有车间预计将在下半年完成GMP动态验收,年底前可全部投产运营。未来将有效控制生产成本,叠加下半年国内养殖边际改善,公司业绩有望重回正轨。
长期养殖龙头企业集中化趋势不改。2019年上半年生猪及能繁母猪存栏数据受非洲猪瘟影响持续下滑。但从国内规模厂二元母猪补栏数据看,从3月份开始补栏意愿有明显回升趋势,补栏绝对量与2018年世行半年几乎持平。预计下半年随着猪价走高,带动养殖户的补栏意愿提升,从而拉动对疫苗的需求量上升。另外,在非洲猪瘟疫病不断侵袭的背景下,对各地方省份之间猪调度提出了更高的要求。我们认为长期来看利好国内龙头养殖企业,规模养殖场集中度提升趋势或将持续。我们认为未来两年养殖量及渗透率将快速提升,公司盈利能力有望继续增强。
产品多元化增强核心竞争力。国内禽用疫苗市场增长迅速。由于高致病性禽流感招标疫苗从过去以二价疫苗转换为三价疫苗,预计招标价格或将迎来上升,预计中标价格有望从过去0.164元/羽上升至0.3元/羽,疫苗市场规模将迎来快速提升,拉升辽宁益康的盈利能力。2019年上半年辽宁益康实现净利润629万,同比增长82.1%,盈利能力有望持续走高。另外, 告期内公司塞内卡灭活疫苗,牛巴氏杄菌、曼氏杆菌二联灭活疫苗,猫四联灭活疫苗等疫苗研发项目进展顺利。猪伪狂犬病耐热保护剂活疫苗(C株),鸡新城疫、禽流感(H9亚型)、传染性法氏囊病三联灭活疫苗积极市场推广,公司产品多元化进程加速。
盈利预测与投资建议。由于非洲猪瘟对国内养殖造成影响较大,我们下调对公司的盈利预测。预计2019-2021年EPS分别为0.49元、0.62元、0.74元,对应动态PE为34、27、23倍。目前估值合理,下调为“增持”评级。
风险提示:市场竞争或加剧、公司产品销售或不及预期、原材料价格或波动、猪瘟疫情或进一步加重。
中牧股份:Q2业绩改善显著,疫苗机会值得关注
1)Q2业绩改善显著,基本符合市场预期2019H1,公司实现营业收入18.352亿元,同比-3.212%,其中生物制品、贸易收入、饲料、兽药分别贡献收入5.29亿元、5.06亿元、4.28亿元、3.64亿元,同比-0.87%、+18.96%、-12.49%、-15.36%。公司归母净利润为1.62亿元,同比-15.65%;扣非后归母净利润为1.61亿元,同比-15.94%。公司综合毛利率为28.37%,同比-0.78pct;期间费用占比为22.52%,同比+1.33pct,主要是公司是管理与研发费用增加所致。2019Q2,公司实现营收10.35亿元,同比+8.22%;归母净利润0.74亿元,同比+9.52%;扣非后归母净利润为0.74亿元,同比+10.14%。
2)受下游产能影响,猪苗业绩承压受非洲猪瘟影响,生猪产能下滑严重,疫苗行业普遍受影响。公司市场化疫苗市场坚持“一户一策”,且大规模养殖场占比较大,其产能相对稳定,因此公司猪用市场化疫苗收入基本稳定。猪用招采苗部分受疫情影响较为显著,销量略有下滑。目前,公司已取得猪口蹄疫OA二价苗的新兽药证书,预计19Q3末可上市销售,赶上秋防贡献部分业绩。
3)肉禽量利双升,禽苗表现亮眼受益于下游肉禽养殖业景气度上升,公司积极拓展禽用疫苗销售,叠加政府采购禽流感疫苗因毒株更换推动产品价格提升,公司禽流感疫苗实现量利双升。19H1子公司乾元浩净利润达1438.09万元,同比+55.48%。我们认为肉禽景气度将持续,且随着公司禽流感销量的提升、工艺的逐步稳定,成本端有一定下降空间,毛利率水平或将提升,看好禽苗业绩表现。
投资建议
公司业务涵盖较广,禽苗持续受益下游景气度提升,未来业绩快增长可期;猪苗受益于大客户战略,市场苗部分受非瘟影响可控;饲料主打禽料,下半年亦将受益于肉禽养殖扩张;化药受政策影响现下滑,未来随着国际化市场的开拓,或将呈现新突破。我们预计公司2019-2021年EPS分别0.52/0.58/0.70元,对应PE为21/19/16倍,给予“推荐”评级。
风险提示
动物疫情的风险、新产品上市或低于预期的风险、动物疫苗安全的风险、市场竞争的风险等。
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