天壕环境—携手中海油下属公司注资中联华瑞，神安线建设有望加速

广发证券发布投资研究 告，评级: 增持。

天壕环境(300332)

核心观点：

管 资产向中联华瑞整合，神安线进程有望加快。 公司公告将全资持有的部分管 及配套资产（1 1.7 亿元， 全长 197.7 公里） 转入关联公司中联华瑞（中海油全资子公司中联煤层气 51%、天壕 49%股权，公司不并表），并连同中联煤层气向中联华瑞大幅增资，中联华瑞注册资本将从 0.8 亿元增加至 13.27 亿元。中联华瑞为神安线的投资、建设和运营主体，此次资产转让和大幅增资将有助于神安线的加速建设。

携手中海油聚焦燃气板块， 中联煤气量增长空间大。 神安线设计输气能力 50 亿方/年， 已先后得到国家发改委核准和国家生态环境部批复，按照规划或将于 2020 年供暖季前投产。未来公司燃气业务将以神安线为核心，以中联煤层气为核心气源，中联煤坐拥沁水盆地、鄂尔多斯盆地等地 27 个探矿权、4 个采矿权，资源面积 1.64 万平方公里，占全国煤层气矿权面积的 35%。伴随中联煤相关气田的气量释放，神安线及气田连接线的盈利能力将快速提升。

不只是中输管 ， 燃气业务协同发展潜力大。 考虑到送入地河北区域天然气冬季、夏季的用气量差（6-10:1）和价差（冬季大幅上浮基准价格），我们认为公司燃气业务的成长空间绝不仅在于中输管 ， 而是通过引入低成本的煤层气（与门站价格价差达到 0.5-1.0 元/m3） ，未来中联华瑞有望在神安线沿线开拓分销业务，如工业客户直供、城燃分销等。

神安线成长潜力被低估， 维持 “增持”评级。 预计公司 2020/21 年对应EPS 分别为 0.16/0.49 元/股，当前股价对应 2020/21 年 PE 为 30、10倍。我们预计神安线建设有望加速，或将在 2020 年冬季投产，伴随中联煤层气的气量释放，公司燃气中输+下游分销业务盈利有望全面提升。参照行业内可比公司估值，我们给予公司 2021 年 PE13 倍，对应合理价值 6.34 元/股，维持“增持”评级。

风险提示：神安线建设进度不达预期；非常规气气量释放不达预期。

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