新能源之风能产业研究思考

赛道牛熊反转的思考

在研究“右白虎”风能行业前，先对标一下“左青龙”光伏行业。前者行业龙头市值刚过500亿，后者行业龙头市值已到5000亿。装机规模、业绩与市场前景不输光伏的风电，为何资本市场出现了十倍的差距？值得我们深度思考和研究。

首先思考一下，为什么光伏行业出现了隆基股份、通威股份、阳光电源三巨头，一个行业涨幅翻了数倍的公司，我怎么就突然联想到了机械制造业的“三一重工、中联重科、建设机械”，因为股价都曾经牛出天际。

当一个行业发生微妙的转变时，从底部到顶部，大众因为信息差，所以后知后觉，既不知道上市公司的业绩，也不知道前200名单；雪崩的路上，很多人都是从众心理和幸存者偏差，亦是后知后觉。但都会不谋而合地说一句对照的话：“怎么一直涨，怎么一直跌”。资本市场没有一片雪花是无辜的，泡沫最有趣的地方在于你知道它早晚会破，但无法精准预测“针”从哪里来。

无论是机械制造股价的雪崩，还是教育行业股价的雪崩，又或者快递业股价的雪崩，乃至于“价值陷阱”的互联 、家电、地产、猪肉、保险、银行。。。太多曾经盛极一时的行业“茅台”也土崩瓦解了。

2017～2021光伏行业的凤凰涅槃

走向伟大之前是经历难以言状的低谷。

2018年由于中国的补贴下降、美国201双反、日本FIT补贴政策下调等影响，全球光伏市场需求放缓。由此导致上游光伏制造行业迎来了一次大洗牌；与2012年情况类似，此次洗牌过后每瓦光伏装机成本大幅下降，使得光伏行业进入平价上 的大周期。同时由于迎来平价上 ，光伏行业不再受到补贴政策的剧烈影响，行业发展趋于稳定。

2018年，光伏三巨头分别出现了56%、64%、72%的下跌。现在开口闭口就嚷嚷着要买一个翻倍的行业的“价值投资者”，如果当年真有大佬给你推荐了，你确定不会巨亏止损？连夜拉黑微信？背后吐槽一番？可是那会隆基股份8块多、通威股份6块多、阳光电源4块多，你现在看看2021年股价涨到多少了？

欲戴皇冠，必承其重。看起来的辉煌，都是血腥的血泪史。能从那会一路走过来的投资者寥寥无几，因为人性都是想着怎么快点挣大钱发大财，而没想过预料之外的后果。同时，这样的坚守，也太难了，再确定性的未来也顶不住每天10CM的下跌。

回过头看，2018年的确是整个光伏行业最后一次成人礼。不过那会硅料扩产严重与需求降低导致的价格战，亦是我们此后关注行业周期波动的重要参考依据。

风能产业的大格局

常言道：格局决定布局，布局决定结局。行业的兴衰可谓是与青睐的资本荣辱与共。

在投资时，我们最要关心的就是政策，毕竟政策是获得超额阿尔法收益的关键。政策所赋予赛道和标的是充满想象力的故事、业绩、共识，甚至是“保障”。有没有很长的坡看政策，有没有厚厚的雪看市场。但是没有政策，长坡塌陷，冰雪消融。特别是在国内投资，要尽可能选择政策扶持的行业，而不是相反，以规避各种黑天鹅。

首先，风电行业整体上与光伏具有同等体量的产业链。长期逻辑看，风电和光伏作为清洁能源的主要力量，同样受益碳中和。2021年3月能源局首次提出光伏风电发电占比达11%的目标，清洁能源优先上 保障消纳。2030年非化石能源占一次能源消费比重达到25%，预计2025年消费比例达到20%，光伏和风电发电量增量占比在57%：43%，光伏年均可利用小时数在1200h，风电年均可利用小时数在2100h，光伏与风电年均装机量达到111GW。

从发展的角度来看，风能的增长也是确定的。参照光伏全面平价前市场的恐惧，2021年国内陆上风电退补首年，海上风电退补的最后一年。在面临装机压力下，今年中 预告各家上市公司交出的成绩，有些比光伏企业的增长还要高，原因在于海上风电迎来抢装。长远看，全面平价，亦是行业步入稳定发展的开始。

风电分成陆上风电与海上风电。

陆上风电又分为两种：基地项目、正常项目。未来十年，大基地项目将会占据陆上风电的装机量最重心。

根据雪球风电纪要来看：

整个陆上风电的投资是两部分组成的，一部分是静态投资。静态投资又由两部分组成，一部分是风机本身，另一部分是基厂的配套设施投资。投资金额一般来说是五五开，由此可以看出如果配套设施投资越低，整个项目的投资也就越低，因此大基地模式在几种方式中是投资最低的。

从地区来看，三北地区因为平原地形和拿地成本，基建上的投资低，因此整体投资也低。西南地区主要是山地地形，成本就高了。三北地区的另一个优势是风力资源非常好。由于国家要开发西南地区，首创了四类风区，但其实四类风区的资源不太好。现在要推平价上 ，就要回归前三类风区，回到风力资源好的地区。因此前三类风区将成为未来陆上风电的核心装机地区。所以看整机和配件公司就要看那些在三北地区有布局，有核心客户，核心客户在三北有大基地的资源，这些企业在未来才会获得更多的份额。

我们要关注的是哪些地区能实现平价，就可以得出哪些企业在这些区域的项目更多，它的利润空间就更高。但就这几年的形势来看，陆上风电不具备技术与市场的想象力，毕竟我国不是西欧地区。以上三北地区经济不发达，同时火电煤电充沛，风能很难占据优势。因此有市场份额，还需要考虑的是企业的生产成本是怎么样的？生产成本主要是和煤电比，现在已经平价，但给企业的空间是不大的。所以机构选择的时候，甚至不如买时不时会涨价的有色金属。

所以，风电的未来在海上。海上风电是比陆上风电更好的行业，因为有想象力。从陆上走向海上，一直是我们五千年来的梦想。

现在海上风电的预期是和整个碳中和绑在一起的，从西欧德国海上风能的发展来看，我国的长三角、粤港澳、环渤海三大经济圈，海上风能比光伏更有市场优势。

海上风电企业不是在当地有资源，就是有大量资金能在当地砸出资源的企业，得天独厚的优势。即使海上风电的风机价格在降，也比陆上风电的挤压成本高很多，因为海上风电还没有完成陆上风电两轮的成本挤压。看海上风电，要从整个电力行业格局趋势的角度上去看。我国只有九个省份可以发展海上风电，但这九个省份有几个的特点：第一，他的电力需求持续在增长；第二，电力增速非常高，地方政府有强烈增加电力供给的欲望。海上风电的建设成本是非常贵的，动则几百亿的投资。而且东南沿海地区由于拿地成本的原因，基本没有陆上风电的竞争。

海上风电供应链也分为两部分，风机和配套设施。海上风电未来会向着大一轮直径去前进的，因为终端客户就是喜欢又大又新的。海上风电的配套设计技术门槛很高，也为设备是在海里的，用于安装的船也是不够用的。对于海上风电开发成本控制来说，大型开发能降低摊销，是重要的成本控制因素之一。海上风电建设成本现在均价达到14000-16000/1000W，风机只占到不到10000。

其实光伏也好，风电也好，如果储能技术获得突破，风电的储备将更大。根据十四五能源规划目标，风电行业年均新增装机规模要达到50GW。同时预计十四五期间海上风电的装机规模在4～6GW之间，2022年底之间，待建平价风电项目将达到75GW。目前光伏发电造价成本已逼近风电项目，但风电项目的发电小时数是光伏项目的2倍。

风电的估值近两年为何不如光伏

是光伏体现了价值还是风电价值被低估？

风电行业属于传统行业，稳定，但稳定的另一个词叫做“平庸”。资本市场所关注的是想象力，只有赛道具备故事、业绩的想象力，才能达成走牛的共识，资本都是逐利的，大资金要赚的都是大钱，所以投的产业想象力也要大，想象力越大才会有越大的溢价和估值。光伏、锂电池、新能车、医美，一旦具备天时地利人和，大象也能站上风口，传统行业也能被描述成“周期股到成长股”的转变。今年卷土重来的有色、稀土、半导体莫不是如此。

对比一下股价之间的走势，按照时间顺序来分析。光伏和风电的差距就是从2019年下半年逐渐拉开，2020年二季度后开始剧烈反差。

风电价值重塑是否有可能

所以，归纳总结几点：

1、光伏和风能两个产业，投资成本趋近，但光伏率先进入平价上 ，行业步入快速稳定的发展期；同时这两年的装机量快速增长；反应到业绩上，故事与业绩匹配；

然而风电今年是陆上风电的退补首年，海上风电今年年底取消退补，资本顾虑“抢装潮”的不持续和尚未进入全面平价的竞争格局不清晰；虽然毛利率甚至反超光伏，但是资本市场有顾虑。

未来一旦全面进入平价，步入明年，企业的业绩如果继续保持稳定增长，将打消资本的顾虑。其实风电投入在于规模，但是基于海上风电的发展，无论是当前风机的价格还是风电的发电时数，大型企业或优先发展风电。

2、风电，特别陆上风电，基本处于经济欠发达地区，几乎没有想象力。因此即使光伏的市盈率高出风电几倍，风电企业的分红率比光伏企业慷慨，都无济于事，因为没有想象力，投资者也不买账，认为就是传统行业，误认为没有技术含量；

未来发展的路径就是海上风电给大经济圈带来的良性循环，由此带来供给与需求的扩张、故事与业绩的重新“估值”。

3、我国的光伏技术已经成熟，风电技术还在进步的路上。目前国内光伏较风电更具经济性，光伏市场规模和竞争格局好于风电。

其实我觉得有进步空间反而更安全，投资上也更有想象力，毕竟技术的突破与世界清洁能源的主导竞争才刚刚开始。虽然我国主导光伏，国外主导风电核心技术，但这就是碳中和发展的空间。

4、没有机构关注，基本也是源于前几点。2020年高瓴资本定增下注光伏两大巨头，引爆市场情绪。光伏ETF接二连三，指数基金作为行业估值的稳定剂，风能就没有这么好的品种支持。

如果目前出来几款风电ETF，笔者可以想象得到，风电板块整体估值大概率上升20%+。毕竟100亿对于现在估值处于历史低位的风电来说太奢侈了！这几年基金的转型，基金定投的普及，指数基金的落地，无论是白酒还是医药，无论是新能源还是光伏，无不受益着基金规模的壮大给市值带来的安全边际和上升空间。

也许，当下风能的价值重塑已经开始；也许，当下风能的价值重塑只是内卷博弈。但不变的是碳中和驱动下，未来发展的确定性。这个时候，真的很需要风能ETF来拯救不会做高抛低吸、容易卖飞和踏空的投资者。毕竟这个位置定投比较靠谱，可攻可守、可长期。